Alternativas de intervención cambiaria

Muchas veces la política de intervención de los bancos centrales ha sido criticada como una política incapaz de afectar el nivel del tipo de cambio o de llegar a evitar sus niveles de volatilidad. Sin embargo, numerosos estudios y evidencias prácticas recientes señalan que las operaciones de intervención realizadas por un Banco Central pueden realmente eliminar las fluctuaciones bruscas del tipo de cambio. Aun así, en este contexto, la forma de juzgar la efectividad de la política de intervención no tiene una respuesta única, pues puede evaluarse en función a su influencia sobre el nivel del tipo de cambio o a través de la reducción de la volatilidad del tipo de cambio.

En conjunto, las etapas de desarrollo que debe enfrentar y superar el régimen cambiario de un país reflejan el tránsito desde una economía con un alto grado de incertidumbre, expectativas depreciatorias importantes y alta volatilidad, hacia una economía más estabilizada, con expectativas de crecimiento y en la cual la respuesta del tipo de cambio se modifica en función a la evolución de sólidos fundamentos económicos.

En este sentido, la política monetaria es desarrollada en base a un control monetario en el que el criterio para intervenir en el mercado cambiario se sustenta en el intento de suavizar las fluctuaciones bruscas del tipo de cambio. Es claro que, bajo este esquema, el papel de la intervención no es contribuir a la mayor demanda de moneda extranjera en el mercado y propiciar la depreciación monetaria, sino lograr la estabilidad de la moneda nacional a través de un manejo prudente y adecuado acerca el curso futuro de la política monetaria. Por su parte, la política fiscal tiene la función de apoyar al Banco Central a través del logro de superávit fiscales que permitan ampliar la escala posible de intervenciones.

La razón de la intervención
Uno supone que la razón más importante por la que no debería intervenirse en el mercado cambiario de un país radica en la consideración de que el tipo de cambio respecto al dólar estadounidense responde significativamente a factores externos, como el desempeño de la economía estadounidense y las tasas de interés de la Reserva Federal  (FED) de dicho país. Uno supone que los inversionistas siempre considerarán que las modificaciones de dichos factores es que podrían volver más o menos atractivo mantener o no dólares en sus portafolios.

No obstante, ya sabemos que el tipo de cambio en un mercado libre no depende solamente de aspectos monetarios externos a la economía, así como tampoco solo de aspectos físicos (como exportación e importación de bienes y servicios), sino también de aspectos monetarios internos, como la evolución de los precios y el carácter y conducción de los grandes agregados monetarios. Por ejemplo, si los precios internos crecen, es posible que exista una tendencia a mantener en el país más mercancías (por lo que bajan las exportaciones), o a traerlas del exterior (por lo que suben las importaciones), incentivando a la salida de capitales y a tomar préstamos (el dólar será barato), estando el país en condiciones de entregar pocos pesos por cada dólar que entra.

Desde agosto de 1990 la República Dominicana ha mantenido un régimen cambiario flotante con intervención, luego de la larga experiencia de regímenes cambiarios controlados. Previamente, sólo entre 1931 y 1940 y de 1949 a 1961 se dejó el tipo de cambio a las fuerzas del mercado. La unificación de los mercados cambiarios y el inicio del periodo de flotación desde agosto de 1990, incluyó un realineamiento de precios relativos. Desde entonces, el Banco Central introdujo operaciones de compra de moneda extranjera, como principal instrumento de control monetario, dirigidas a reducir fuertes variaciones del tipo de cambio y a la acumulación preventiva (como medida de protección ante choques externos) de reservas internacionales.

No obstante, regularmente perseguir el nivel óptimo de intervenciones cambiarias en una economía no es tarea fácil. Porque cuando va más allá, puede generar un círculo vicioso de mayores tasas de interés y apreciación cambiaria, teniendo entonces que disminuir el excedente de pesos a través de una contracción monetaria. Por ello, al intervenir el mercado con la compra de dólares (para retirarlos) con pesos, el Banco Central tiene que esterilizar las ventas de pesos con certificados de inversión, con el fin de que no aumente la cantidad de pesos en la economía (lo cual llevaría a una mayor inflación). Consiguientemente, para absorber la mayor cantidad de certificados, los agentes económicos demandarán mayores rendimientos, lo cual presionará al alza las tasas de interés. Y las mayores tasas de interés generarán una mayor presión al alza de la moneda nacional. Lo malo es que este pernicioso círculo muchas veces termina incrementando el costo del crédito en la economía, perjudicando a los demás sectores.

La sobrevaluación
En términos formales, el tipo de cambio nominal refleja la cantidad de moneda nacional (pesos en circulación) con respecto a la cantidad de moneda extranjera (dólares en reservas internacionales). Desde allí, el tipo de cambio real es igual al tipo de cambio nominal multiplicado por la razón del índice de precios extranjero con respecto al nacional. Por eso, el tipo de cambio real entre las monedas de dos países es un indicador amplio de los precios de los bienes y servicios de un país, en relación a la de otros países. Y son importantes no sólo para cuantificar las desviaciones entre dos canastas de precios, sino que también representan una base para analizar las condiciones de demanda y oferta macroeconómicas en una economía abierta.

El índice de sobre/subvaluación del peso dominicano se expresa como la relación entre el tipo de cambio nominal y el tipo de cambio real del mismo año, multiplicado por el tipo de cambio observado en el año base. Un aumento en el tipo de cambio real del peso en relación al dólar, se traduce en una depreciación del peso respecto al dólar, lo cual quiere decir que muestra una disminución del poder adquisitivo del peso en la República Dominicana en relación a su poder adquisitivo en los Estados Unidos. Por el contrario, una apreciación del peso respecto al dólar indica una pérdida de competitividad del peso, lo que es lo mismo a decir una reducción en el precio relativo de los productos comprados en los Estados Unidos.

Cuando la moneda de una economía está sobrevaluada, las reservas monetarias del Banco Central disminuyen. Las opciones que tendrán las autoridades por motivo de las pérdidas de reservas pueden ser: devaluando la moneda, al subir el tipo de cambio; (2) racionando los dólares mediante el establecimiento de licencias y cuotas de importación; o (3) consiguiendo reservas de moneda extranjera por medio de importaciones de capital, para mantener el tipo de cambio.

Para cumplir el objetivo de estabilidad cambiaria, se hace realmente difícil escoger un indicador que puntualmente ofrezca señales relevantes sobre la evolución futura del tipo de cambio. Sin embargo, una de las variables esenciales para poder analizar la credibilidad del sistema cambiario es el uso del nivel de reservas internacionales netas disponible para esterilizar intervenciones en el mercado de cambios.

A mayor reservas frente al comportamiento de los agregados monetarios o del crédito interno, mayor probabilidad de sostener el esquema de ajustes cambiarios. De igual forma, mientras más propensa esté la economía a choques internos y externos, una mayor proporción en la relación de estos indicadores monetarios señalará la necesidad de preservar el sistema de ajustes requerido. Estas relaciones pueden constituirse en indicadores de seguimiento e incluso en metas de política para mantener la credibilidad en el régimen de ajustes cambiarios.

La cifra

8.54% ha sido el porcentaje promedio  que los activos internacionales netos del Banco Central han representado del total de la oferta monetaria ampliada (M2) entre los años 1987-2007.

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El tipo de cambio ajustable
La teoría económica supone que al dejar que el peso se devalúe, el equilibrio macroeconómico se restablecería a una tasa de interés y niveles de producción más bajos, permitiendo que la oferta monetaria crezca a una tasa proporcional al crecimiento del producto. Con un dólar más caro, la economía experimentaría una mayor demanda de bienes y servicios, pero con una demanda menor de importaciones y con oferta más competitiva de exportaciones. En cambio, al dejar que el peso se revalúe, el equilibrio macroeconómico se restablecería a una tasa de interés y niveles de producción más altos, buscando disminuir el excedente de pesos a través de una contracción monetaria. Con un dólar más barato, la economía experimentaría una menor demanda de bienes y servicios (al disminuir la oferta de dólares), pero ante una demanda mayor de importaciones y menor oferta competitiva al sector exportador.