Richard Milne
¿Cuándo será que comenzará la próxima recesión? Puede parecer una pregunta particularmente fatídica, ya que después de la crisis financiera la recuperación económica es todavía insípida en gran parte del mundo desarrollado.

Pero, sabiendo que estamos al inicio, mediado o fin de un ciclo es crucial para los inversionistas a nivel mundial que los retornos de bonos y acciones estén cercanamente vinculados a recesiones y recuperaciones.

Escuchar a algunos políticos y banqueros centrales puede parecer como si estuviéramos sólo al inicio de este ciclo con las economías todavía recuperándose de los efectos de la crisis financiera. La opinión dominante entre los inversionistas es probablemente que estamos a mitad de ciclo con los mercados de acciones estancándose ya que los principales indicadores económicos comienzan a llegar a picos y los beneficios corporativos dejan de sorprender positivamente tanto como lo hicieron en el ciclo anterior.

Pero, tan frecuente como sea el caso, las contribuciones que más llaman a la reflexión provienen de los alcistas que temen que la próxima recesión pueda estar justo al doblar de la esquina. Tal vez, la contribución más poderosa viene de Jim Reid del Deutsche Bank en su excelente Estudio de Retorno de Activos a Largo Plazo.

Él analizó que la duración promedio de las 33 expansiones de E.U. desde el 1854 y sus hallazgos proveen una lectura saludable para cualquiera que espera que los mercados se recuperen después de su reciente tambaleo. De los cuatro escenarios que él estudia, el más optimista es que la próxima recesión comenzará en agosto de 2012 basado en la duración promedio de estos 33 ciclos económicos.

No obstante, si en cambio uno toma la duración media, la fecha de inicio puede que salte un año hasta este agosto.

Aún más aterrador es si uno excluye los tres ciclos más recientes desde 1982, tres de las cinco mayores expansiones registradas. Reid argumenta, de forma convincente, que el superciclo de deuda desde esa fecha ha causado que las expansiones fueran particularmente extensas. Así que, tomando la duración promedio de los ciclos pre-1982, en cambio, la próxima recesión podría comenzar en marzo del año que viene. Peor, la media significa que una depresión de E.U. iniciaría el mes próximo.

Una réplica obvia podría ser que hay poco que sea promediado sobre este ciclo actual con extraordinaria acción de los bancos centrales bombeando liquidez en el sistema a través del alivio cuantitativo. Una posibilidad es que, a través de una combinación del QE y el QE2 en E.U. y un periodo extendido de bajas tasas récord, los legisladores han logrado inflar otra expansión en el superciclo de deuda actual. La preocupación entonces es que, dadas las tasas ultrabajas, el poder de las autoridades que tengan impacto en el ciclo económico sea restringido.

Esto también aumenta la presión sobre la baja normalización de la política que está siendo emprendida por los bancos centrales occidentales. Las oportunidades de un error político son muy altas. Gran parte del enfoque del mercado ha sido en el fin del QE2 en E.U. el mes próximo, pero sólo tan importante será el fin de la política de tasa de interés cero. Podría debilitarse el crecimiento, algunos inversionistas calculan que el QE3 podría ser una posibilidad.

Uno de estos, Neil Williams, jefe economista de Hermes de Reino Unido, piensa que las economías de Occidente se estancarán hasta el 2013. Él se preocupa de que los mercados están fracasando en valorar el estancamiento apropiadamente ya que ellos han estado más enfocados en el riesgo de inflación. Pero el mercado de bonos del gobierno ha estado enviando señales de socorro.

 Desde mediados de abril, el punto de referencia que son los rendimientos de bonos de E.U., alemán y de R.U., han bajado por un 13%. Por contraste, los mercados de acciones apenas han presupuestado con el S&P 500 por menos de un 1% en el mismo periodo. Las señales pueden reflejar la división entre el mercado de bonos pesimistas y las acciones optimistas. Pero, esto también resalta cómo los inversionistas tienen opiniones conflictivas sobre la duración potencial de este ciclo. Equivocarse podría resultar muy costoso.

El estudio del Deutsche Bank muestra cuán correctamente oportunas son las decisiones de ubicación de los activos en relación al inicio y el final de los ciclos de negocios puesto que podrían guiar a fuerte rendimiento para los inversionistas.

Sorprendentemente, las acciones bajaron en 29 de las 33 recesiones estudiadas, mientras las Tesorerías de E.U. gozan de retornos positivos en 32 de ellas. Reid calculó que para conseguir los mejores retornos los inversionistas podrían combinar las acciones y el crédito corporativo de 4.7 y 4.3 meses, respectivamente, antes de la depresión y moverse en las Tesorerías 4.2 meses siguientes.

Todo eso indica que nadie que piense que los ciclos económicos es posible que sean más cortos después de la crisis financiera puede necesitar alejarse del consenso tan pronto se comercien las acciones y los bonos de gobierno a corto plazo.

El efecto podría ser aún más dramático sobre una de las clases de activos más nuevas: los bonos basura. Estos sólo han existido en un mundo de extensos ciclos económicos, coincidiendo con el superciclo de deuda de las pasadas dos décadas. El alto rendimiento, debido a su sensibilidad a las tasas de morosidad corporativa, es aún más afectado por los giros en el ciclo económico respecto otros activos.

 Nada de esto significa que el ciclo económico se trata de cambiar. La determinación de las autoridades para evitar una depresión es todavía poderosa.

Pero los inversionistas necesitan estar alerta al riesgo de que el ciclo podría ser más corto de lo que muchos esperan.

Las claves

Richard Milne

¿Cuándo será que comenzará la próxima recesión? Puede parecer una pregunta particularmente fatídica, ya que después de la crisis financiera la recuperación económica es todavía insípida en gran parte del mundo desarrollado.

Pero, sabiendo que estamos al inicio, mediado o fin de un ciclo es crucial para los inversionistas a nivel mundial que los retornos de bonos y acciones estén cercanamente vinculados a recesiones y recuperaciones.

Escuchar a algunos políticos y banqueros centrales puede parecer como si estuviéramos sólo al inicio de este ciclo con las economías todavía recuperándose de los efectos de la crisis financiera. La opinión dominante entre los inversionistas es probablemente que estamos a mitad de ciclo con los mercados de acciones estancándose ya que los principales indicadores económicos comienzan a llegar a picos y los beneficios corporativos dejan de sorprender positivamente tanto como lo hicieron en el ciclo anterior.

Pero, tan frecuente como sea el caso, las contribuciones que más llaman a la reflexión provienen de los alcistas que temen que la próxima recesión pueda estar justo al doblar de la esquina. Tal vez, la contribución más poderosa viene de Jim Reid del Deutsche Bank en su excelente Estudio de Retorno de Activos a Largo Plazo.

Él analizó que la duración promedio de las 33 expansiones de E.U. desde el 1854 y sus hallazgos proveen una lectura saludable para cualquiera que espera que los mercados se recuperen después de su reciente tambaleo. De los cuatro escenarios que él estudia, el más optimista es que la próxima recesión comenzará en agosto de 2012 basado en la duración promedio de estos 33 ciclos económicos.

No obstante, si en cambio uno toma la duración media, la fecha de inicio puede que salte un año hasta este agosto.

Aún más aterrador es si uno excluye los tres ciclos más recientes desde 1982, tres de las cinco mayores expansiones registradas. Reid argumenta, de forma convincente, que el superciclo de deuda desde esa fecha ha causado que las expansiones fueran particularmente extensas. Así que, tomando la duración promedio de los ciclos pre-1982, en cambio, la próxima recesión podría comenzar en marzo del año que viene. Peor, la media significa que una depresión de E.U. iniciaría el mes próximo.

Una réplica obvia podría ser que hay poco que sea promediado sobre este ciclo actual con extraordinaria acción de los bancos centrales bombeando liquidez en el sistema a través del alivio cuantitativo. Una posibilidad es que, a través de una combinación del QE y el QE2 en E.U. y un periodo extendido de bajas tasas récord, los legisladores han logrado inflar otra expansión en el superciclo de deuda actual. La preocupación entonces es que, dadas las tasas ultrabajas, el poder de las autoridades que tengan impacto en el ciclo económico sea restringido.

Esto también aumenta la presión sobre la baja normalización de la política que está siendo emprendida por los bancos centrales occidentales. Las oportunidades de un error político son muy altas. Gran parte del enfoque del mercado ha sido en el fin del QE2 en E.U. el mes próximo, pero sólo tan importante será el fin de la política de tasa de interés cero. Podría debilitarse el crecimiento, algunos inversionistas calculan que el QE3 podría ser una posibilidad.

Uno de estos, Neil Williams, jefe economista de Hermes de Reino Unido, piensa que las economías de Occidente se estancarán hasta el 2013. Él se preocupa de que los mercados están fracasando en valorar el estancamiento apropiadamente ya que ellos han estado más enfocados en el riesgo de inflación. Pero el mercado de bonos del gobierno ha estado enviando señales de socorro.

 Desde mediados de abril, el punto de referencia que son los rendimientos de bonos de E.U., alemán y de R.U., han bajado por un 13%. Por contraste, los mercados de acciones apenas han presupuestado con el S&P 500 por menos de un 1% en el mismo periodo. Las señales pueden reflejar la división entre el mercado de bonos pesimistas y las acciones optimistas. Pero, esto también resalta cómo los inversionistas tienen opiniones conflictivas sobre la duración potencial de este ciclo. Equivocarse podría resultar muy costoso.

El estudio del Deutsche Bank muestra cuán correctamente oportunas son las decisiones de ubicación de los activos en relación al inicio y el final de los ciclos de negocios puesto que podrían guiar a fuerte rendimiento para los inversionistas.

Sorprendentemente, las acciones bajaron en 29 de las 33 recesiones estudiadas, mientras las Tesorerías de E.U. gozan de retornos positivos en 32 de ellas. Reid calculó que para conseguir los mejores retornos los inversionistas podrían combinar las acciones y el crédito corporativo de 4.7 y 4.3 meses, respectivamente, antes de la depresión y moverse en las Tesorerías 4.2 meses siguientes.

Todo eso indica que nadie que piense que los ciclos económicos es posible que sean más cortos después de la crisis financiera puede necesitar alejarse del consenso tan pronto se comercien las acciones y los bonos de gobierno a corto plazo.

El efecto podría ser aún más dramático sobre una de las clases de activos más nuevas: los bonos basura. Estos sólo han existido en un mundo de extensos ciclos económicos, coincidiendo con el superciclo de deuda de las pasadas dos décadas. El alto rendimiento, debido a su sensibilidad a las tasas de morosidad corporativa, es aún más afectado por los giros en el ciclo económico respecto otros activos.

 Nada de esto significa que el ciclo económico se trata de cambiar. La determinación de las autoridades para evitar una depresión es todavía poderosa.

Pero los inversionistas necesitan estar alerta al riesgo de que el ciclo podría ser más corto de lo que muchos esperan.

Las claves

1. Mitad de ciclo

Los inversionistas piensan    que probablemente  estamos a mitad de ciclo con los mercados de acciones estancándose, ya que los principales indicadores económicos comienzan a llegar a picos.

 2. Próxima recesión

  De los 4 escenarios que  estudia  Jim Reid, del Deutsche Bank, el más optimista es que la próxima recesión comenzará en agosto de 2012 basado en la duración  de los 33 ciclos económicos.

3.  Bajas en las acciones

Lo sorprendente es que las acciones bajaron en 29 de las 33 recesiones estudiadas, mientras las Tesorerías  gozan de retornos positivos en 32 de ellas.

Inversionistas se protegen contra impago de Estados Unidos

Comerciantes aumentan  compras  seguros contra falta  pago

Aline van Duyn y Michael Mackenzie 

Los temores de límite de deuda provocan compra de CDS; el valor de los contratos aumenta hasta US$24 millardos.

Los comerciantes e inversionistas han aumentado las compras de seguros contra la falta de pago de deuda soberana de Estados Unidos, en medio de los calientes debates políticos sobre aumentar el límite de deuda de Estados Unidos.

El valor bruto de los contratos derivados que pagan en caso de falta de pago de parte de E.U. se ha duplicado en relación a los niveles de un año atrás, de acuerdo a la Corporación de Compensación y Fideicomiso Depositario (DTCC, por sus siglas en inglés), que recopila la data sobre el comercio global de CDS.

Este llegó a US$24 millardos a finales de la semana pasada, por encima de los US$22.7 millardos una semana antes y mucho más alto que el nivel de  un año atrás de ligeramente menos de US$12 millardos.

Los comerciantes estarían en el apuro de un pago máximo de US$4 millardos en impago, una vez que los contratos sean compensados entre sí, según DTCC.

“Los CDS de E.U. han observado un aumento en la actividad, así como en el interés de los inversionistas”, dijo George Concalves, jefe de estrategia de tasas de E.U. en Nomura.

El tamaño del mercado de derivados del crédito soberano de E.U. es todavía pequeño en relación a la cantidad de protección y de comercio que tienen lugar en la deuda soberana de la eurozona.

Por ejemplo, el valor actual de los CDS pendientes en Grecia es de US$78 millardos y los CDS en la deuda soberana de Italia totalizan US$284 millardos, según la data de la DTCC. Las posiciones de los derivados de E.U. son reducidas por el tamaño del mercado de deuda de la Tesorería de E.U., que le agrega hasta unos US$9,500 millardos.

Congreso EE.UU.

El Congreso tiene todavía que aprobar un incremento a los US$14,300 millardos de límite de deuda de la Tesorería, con los republicanos y demócratas envueltos en una fiera batalla presupuestaria.

“El comercio de CDS tiene que ver con el límite de deuda”, dijo David Ader, estratega en CRT Capital. “Hay un riesgo que asumiremos en agosto y E.U. podría perder la oportunidad de hacer un pago oportunamente”.

Con el comercio de CDS soberanos extremadamente limitado en E.U., un bajo volumen de actividad puede tener un impacto relativamente grande sobre los precios.

VERSIÓN AL ESPAÑOL DE ROSANNA CAPELLA