Los certificados el Banco Central y la magnitud del déficit cuasi-fiscal, como resultantes de las quiebras bancarias y la forma como el gobierno las asumió en violación de la Ley Monetaria y hasta el sentido común, representa uno de los principales retos y obstáculos del próximo gobierno en el camino hacia el restablecimiento del equilibrio macroeconómico y la vuelta al crecimiento.

Los certificados emitidos por los bancos centrales constituyen instrumentos de mercado abierto utilizados con la finalidad de restar o devolver liquidez a la economía, pero en el caso que nos preocupa fue el único mecanismo a la mano de las autoridades para reducir la expansión monetaria resultante de asumir el rescate de todos los depositantes de Baninter y la asunción de pasivos del Bancredito y el Mercantil. En diciembre del 2002, cuando ya se había «auxiliado» a Baninter con varios miles de millones, el financiamiento interno del BC ascendió a RD$7,177 millones de pesos y los Certificados a RD$6,905 millones (prácticamente neutralizaban el financiamiento inorgánico) pero 12 meses después el financiamiento arrojaba la cifra de RD$106,211.3 millones y los Certificados (RD$60,008 millones. El balón no ha dejado de inflarse y a junio 25 de este año el financiamiento supera los 110 mil millones de pesos, mientras los CPBC llegaron a RD$87,422 millones, sencillamente porque los certificados se han convertido en un mecanismo autónomo de emisión inorgánicas, en la medida que el BC carece del ingreso suficiente para cubrir el servicio de los intereses.

Las dos cartas de intención al FMI no abordan específicamente la forma como el gobierno resolverá el problema de los certificados, dejando implícito el superávit fiscal, la venta de activos y el alivio de la deuda para reducir el déficit cuasi-fiscal, más no la reducción del monto. Así la carta de intención aprobada por el directorio del FMI en febrero asume para este 2004 un déficit cuasi-fiscal estimado del 3.9% del PIB (25 mil millones de RD$) y de 3.1% para el 2005, equivalente a 22 mil millones.

Con ese fardo será muy difícil a la autoridad monetaria controlar la inflación, garantizar la estabilidad cambiaria y mucho menos propiciar un descenso de las tasas de interés con la finalidad de estimular la inversión y mejorar la competitividad del aparato productivo. No es accidental que uno de los temas preferidos del debate sean los mecanismos para reducir el impacto del cuasi-fiscal y que una serie de economistas destacados hayan dedicados muchas horas para plantear soluciones al problema.

De partida el éxito de toda política dirigida a disminuir el déficit cuasi-fiscal pasa necesariamente por una eficaz reforma fiscal que facilite al gobierno los recursos para sustituir los impuestos transitorios y para cerrar la brecha provocado por el exceso de gasto del gobierno en el primer semestre. Esa reforma impositiva unida a un recorte del gasto, como aparentemente han sugerido los técnicos del FMI al equipo económico del próximo gobierno, permitirá mejorar las expectativas, disminuir la fuga de capitales, reducir la tasa de cambio, lo cual en su conjunto contribuirá a mejorar las cuentas internas y externas del país, así como también propiciar un escenario donde sea factible un descenso en las tasas de interés. Y Justamente en la reducción de los intereses reside el principio de toda solución al déficit cuasi-fiscal, aunque esa reducción no puede realizarse por decreto y mucho menos desacreditando los certificados en su función de instrumentos de mercado abierto.

El derrumbe de las expectativas devaluatorias e inflacionarias permitiría a las autoridades monetarias reducir gradualmente los intereses de los certificados adquiridos por el público (56% de acuerdo al economista Eduardo Tejera) desde el 50% de interés actual a un nivel ligeramente superior (tres o cuatro puntos) a los prevalecientes en el sistema financiero para estimular su compra, así como simultáneamente estimular una caída de los intereses en las subastas. En el caso de los certificados en manos del sector financiero (aproximadamente el 41%) podría recurrirse a un encaje marginal remunerado, como ha sugerido el economista José Luis de Ramón, o a instrumentos con menor tasa con el atractivo que la banca pueda utilizarlos como parte del capital secundario lo cual mejoría el índice de solvencia de esas entidades.

Una reducción de las tasas de interés reduciría el déficit cuasi-fiscal en la misma magnitud pero quedaría pendiente la reducción del stock que a nuestro juicio podría verificarse a mediano plazo mediante la venta de activos y a corto plazo si el próximo gobierno mantiene durante por lo menos 18 meses el recargo cambiario de 10% lo cual aportaría entre 12-15 mil millones de pesos y otros cargos adicionales como tasas a las transacciones financieras.

En conclusión el primer paso es la reforma fiscal y el recorte del gasto para contribuir a mejorar las expectativas, a continuación impulsar una reducción de los intereses de los certificados que no sea compulsivo y mucho menos desacredite estos instrumentos financieros y finalmente dotar al Banco Central de los ingresos legítimos (sea por la vía de un recargo cambiario u otros instrumentos) que permitan reducir gradualmente el monto de los certificados y por vía de consecuencia el déficit cuasi-fiscal.