Hace casi tres años, en el Summer Davos del Foro Económico Mundial, en Tianjin, yo escuché decir a un republicano que Estados Unidos (EEUU) estaría en hiperinflación en dos años. Yo me quedé atónito. Sin embargo, un gran número de personas cree que la hiperinflación está llegando.

Si EEUU está en problemas, entonces, seguramente, lo está Reino Unido. ¿Hay algo en dichas predicciones? La respuesta es: posiblemente, en el muy largo plazo. En el presente, no obstante, el riesgo es que la inflación pueda ser bastante baja, no muy alta. Paradójicamente, eso incrementa el riesgo de inflación en el largo plazo.

¿Qué impulsa un proceso inflacionario? El fallecido Milton Friedman dio la clásica respuesta: “La inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario, en el sentido que esta es y puede ser producida sólo por un incremento más rápido en la cantidad de dinero que en la producción”. Pero esto no explica el por qué la cantidad de dinero podría crecer más rápidamente que la producción.

La respuesta de los que ahora están atemorizados por la inflación es doble. Primero, los bancos centrales están “imprimiendo dinero” mediante el “alivio cuantitativo”, que a última instancia producirá un aumento explosivo en la disponibilidad líquida. Segundo, los niveles prospectivos de deuda pública ultimadamente motivarán a los gobiernos al impago, vía la inflación.

Estudiemos este gran problema para R.U., que tiene creciente deuda pública y una inflación relativamente alta en la actualidad.

Cualesquiera que sean los peligros en el largo plazo, el cuadro para los próximos dos años, es todo lo contrario. Las tasas de inflación central y titular son razonablemente bajas. La inflación salarial está cerca de cero y, a pesar de la decadente productividad, los costes de labor unitaria están incrementando por debajo de un 2% anual.

La tasa de cambio se ha estabilizado, al igual que los precios de las materias primas. El Fondo Monetario Internacional (FMI) pronostica que es posible que bajen en los próximos años.  En balance, las presiones inflacionarias a corto plazo son muy débiles. Lo que es cierto para R.U. es aún más cierto de EEUU y la eurozona.

Ahora cambie a los próximos cinco años. Durante ese periodo, la demanda y la capacidad de utilización se vuelven importantes.

Lamentablemente, el producto interno bruto de R.U. está un 16% por debajo de su tendencia pre-crisis. Los estimados oficiales también indican mucho exceso de capacidad: el FMI estima que el “déficit de producción”, la diferencia entre la producción actual y potencial, un 4% de esta última este año. Aunque no es tan alta como uno puede esperar, el desempleo está alrededor de un 8 por ciento.

Además, la expansión del balance general del banco central no ha superado la decadente capacidad de los bancos de prestar. Como consecuencia, la cantidad de crédito y la llamada “disponibilidad líquida” en circulación se está reduciendo. Finalmente, la política fiscal es altamente contractiva.

Incluso en el mediano plazo, entonces, es difícil creer que la inflación es más que una estadística evasiva. Entonces, ¿qué sobre el largo plazo? ¿Podrían los 2020 ver un aumento inflacionario? Muchos creen eso porque hay un vínculo directo, el llamado “multiplicador de dinero” – entre las reservas de bancos comerciales mantenidas en el banco central y el financiamiento por parte de los bancos comerciales al público.

Ellos asumen que los bancos prestarán más contra estas reservas, significando que el alto nivel actual de las reservas en el banco central es un indicador de futura expansión monetaria.

Pero un banco solvente puede obtener las reservas que necesita del banco central. Además, el banco central se asegurará de que dicho banco nunca quede corto de reservas, ya que la alternativa podría bien ser una interrupción del sistema de pago. Entonces, ¿qué limita los préstamos de los bancos? La respuesta es: su propia solvencia y la de sus clientes.

Así que el capital de acciones del banco es, por tanto, un factor determinante mucho más importante en su habilidad para crear dinero que sus reservas.

Además, en el caso de que el banco central desee disminuir el exceso de reservas del banco, este puede ya sea vender deuda del gobierno al público o aumentar sus requerimientos de reservas. De ese modo, la idea de que un alto nivel de reservas garantiza un futuro aumento en la disponibilidad líquida es falsa.

Un argumento más convincente para la posibilidad de alta inflación no es que es una consecuencia necesariamente de las políticas de hoy, sino más bien que es la forma más simple para los legisladores afrontar la proyección de deuda pública (o privada).

En esta opinión, los conflictos distributivos, entre los acreedores y los deudores, o tal vez entre los jóvenes y los mayores, son resueltos por la predeterminación inflacionaria sobre los pasivos.

Es fácil pensar en los precedentes para una redistribución inflacionaria de riqueza.

Después de todo, ¿cuáles son las alternativas? Hablando más ampliamente, ellas son: austeridad; crecimiento; y represión financiera (reducciones en las tasas de interés, probablemente combinadas con controles de intercambio y otras restricciones sobre los inversionistas). La inflación puede ajustarse muy confortablemente con estos elementos alternativos.

De hecho, R.U. tiene una interesante historia reciente sobre el manejo de la alta deuda pública. Después de la Segunda Guerra Mundial, la deuda neta era más de un 200 por ciento del producto interno bruto.

Para principio de los 70, estuvo por debajo de un 50%. ¿Cómo sucedió este notable cambio? La respuesta es que la deuda nominal pendiente aumentó por sólo un 29% entre el 1948-49 y 1970-71, mientras que el producto interno bruto aumentó por un 336 por ciento.

 Tanto el PIB real (de más de un 91%) como el nivel de precio (de más de 128%) contribuyeron a este feliz resultado: la tasa compuesta del crecimiento del PIB nominal fue de 6.9%, de la economía real un 3% y del nivel de precio un 3.8%.

A menos que R.U. cambie para ser como Japón en las últimas dos décadas, el nivel de deuda pública relativa al PIB podría, en la mayoría de pronósticos, terminar en los 2020 en menos de la mitad de lo que estuvo en 1948. Dado esto, incluso el crecimiento del PIB nominal en un 4% al año podría hacer el trabajo.

Esto asume que será posible poner el déficit fiscal primario (antes que los pagos de interés) en un superávit de, dice, un 2% del PIB para principios de los 2020 y que las tasas de interés real a largo plazo no serán tan altas como un 2%. Bajo estas suposiciones la estrategia de crecimiento de la deuda se vuelve perfectamente plausible.

¿Cuáles son las amenazas mayores? La respuesta tiene que ser: una fuerte baja en el PIB real que aplastaría los precios de las viviendas, aumentaría el desempleo, empujaría la economía hacia la deflación, y, muy posiblemente, incluso generaría una crisis financiera adicional.

Esto haría el numerador, la deuda pública, aún más grande y el denominador, el PIB nominal, todavía menor.

La única compensación podrían ser las tasas de interés más bajas. Pero, como muestra la experiencia de Japón, incluso las tasas de interés ultra bajas no protegen una economía contra el impacto adverso de prolongados déficits fiscales y deflación.

Un crecimiento fuerte y sostenible es la solución. Eso puede convertir la amenaza de la inflación en un tigre de papel.