Martin Wolf
Se está formando un consenso de que los legisladores pueden constreñir fuertemente la política fiscal en los países con grandes déficits fiscales. ¿Qué les asegura todavía a estos legisladores que las empresas y los consumidores gastarán en respuesta a la austeridad? ¿Qué sucedería si encuentran que esto inclina las economías a la recesión, o aún a la deflación?.

En la comunicación del pasado fin de semana de parte del Grupo de 20 principales economías, los ministros financieros y los gobernadores de bancos centrales establecieron que los países con serios desafíos fiscales necesitan acelerar el ritmo de la consolidación. Todavía, la economía mundial confronta dos riesgos, no sólo uno: el primero es, que realmente gran parte del mundo desarrollado está en vías de ser Grecia; el segundo es, que será Japón.

Como señaló Adam Posen, miembro externo del comité de política monetaria del Banco de Inglaterra, en un reciente discurso, la contracción fiscal, conjuntamente con los persistentes problemas bancarios y la floja política monetaria, generaron un golpe negativo en el 1997 que afianzó la deflación de Japón. Muchos historiadores economistas argumentan que Estados Unidos cometió un error similar en el 1937.

Yo me pregunto, ¿cómo el mundo mira hacia el pasado respecto lo que se está planeando en el presente? El compromiso de Alemania de mayor austeridad fiscal a lo largo de la eurozona es poderoso, y hasta sorprendente. A juzgar por el discurso del primer ministro de Reino Unido el pasado lunes, R.U. está en el mismo camino. Felizmente, hasta ahora E.U. no se ha unido al consenso.

Japón se mantiene firmemente en deflación. La tasa anual más reciente de Alemania de la inflación anual fue sólo de un 0.3%. En E.U. la inflación central es de 0.9%. Otro golpe económico podría cambiar estas economías hacia la deflación, con todas las dificultades de los encargados de tratar de hacer que la política monetaria se haga sentir en un mundo de apalancamiento post-burbuja.

Además, a pesar de los heroicos esfuerzos de los bancos centrales, el crecimiento de los agregados monetarios internacionales está apagado, principalmente debido a que el mecanismo de transmisión está dañado: en el periodo de los últimos 12 meses, E.U. y la eurozona crecieron un 1.6%. Los monetaristas deben estar bastante relajados acerca de los riesgos de inflación. En cambio, debieran estar preocupados de que los bancos centrales están fracasando en dar al sector privado la liquidez que desea.

En contra de este antecedente, ¿qué traería un gran constreñimiento de la política fiscal? En ausencia de efectivas recuperaciones de la política monetaria, uno esperaría que la demanda agregada se debilite, posiblemente de fuerte manera. Algunos economistas creen en la equivalencia ricardiana (Teorema de equivalencia Ricardo-Barro), la noción de que el gasto privado automáticamente superaría el constreñimiento fiscal. Pero, como argumenta Posen de Japón, no hay buena evidencia de fuertes recuperaciones ricardianas para la política fiscal. En la actualidad, en los países desarrollados, los déficits fiscales son seguramente una consecuencia de la limitación privada post-crisis, no lo contrario.

Muchos responderán que todo esto está muy bien, pero ¿qué acerca de los riesgos de la depresión estilo griego? Hace un año atrás, yo argumenté, en respuesta a un vigoroso debate entre el historiador de Harvard, Niall Ferguson, y el laureado economista Nobel, Paul Krugman, que el rápido aumento en las tasas de interés a largo plazo no era más que un retorno a la normalidad después del susto. Los rendimientos subsecuentes fuertemente apoyan este argumento.

Las tasas de bonos a diez años del gobierno de E.U. están en un simple 3.2%, por debajo de 3.9% el 10 de junio del 2009, las de Alemania son de 2.6%, las de Francia de un 3%, aunque las de R.U. son de un 3.4%.

Las tasas alemanas ahora están donde Japón estuvo a principios del 1997, durante la gran baja de 7.9% en el 1990 hasta casi un 1% en la actualidad. ¿Qué acerca del riesgo de quiebra? Los mercados parecen opinar que muy cerca de cero: las tasas de interés sobre los bonos vinculados a los índices en Francia, Alemania, R.U. y E.U. están alrededor de un 1%. En cuanto a eso, ¿qué nos dicen la extensión entre los bonos convencionales y los vinculados a un índice, acerca de las expectativas de inflación? Podemos decir que felizmente estos están todavía bien anclados; en cerca de un 2% en E.U., Alemania y Francia. En R.U., ellos están un poco más altos.

La pregunta es si tal confianza durará. Mi opinión es que aquí no hay certeza, es que E.U. es más probable que esté dispuesto a tomar prestado por un periodo más largo, igual que Japón, antes que ser dejado fuera de los mercados como Grecia, con R.U. en intermedio.

Como prestatarios, E.U. y R.U. tienen ventajas: primero, sus superávits del sector privado cubren algunos tres cuartos y un 90%, respectivamente, de sus déficits fiscales; segundo, muchos inversionistas del sector privado necesitan activos que se combinen con los pasivos en su divisa local; tercero, debido a que estos países tienen bancos centrales activos, los tenedores de bonos no sufren de un riesgo de liquidez significativo; cuarto, ellos tienen tasas de cambio que fluyen, que absorben cierta tensión de los cambios en la confianza; quinto, ellos tienen autonomía política, lo cual da una perspectiva razonable del crecimiento económico a corto plazo; y finalmente, E.U. ofrece el activo de reserva más creíble del mundo. Eso da la posición al gobierno de E.U. en relación al mundo que el gobierno japonés posee en relación a los ahorrantes japoneses.

Los críticos podrían refutar que estos argumentos minimizan los riesgos de un paro repentino en los mercados financieros. Pero los riesgos surgen de ambos lados. Cuando Japón, o Canadá o Suiza, se contrajeron en los años 90, la optimista economía mundial podía absorber el exceso de suministro local. No hay economía mundial lo suficientemente grande para superar la renovada contracción en Europa y E.U. El decidido constreñimiento fiscal podría, en las circunstancias actuales, fracasar: mayores déficits cíclicos, a medida que las economías se debilitan, podrían superar los intentos en el constreñimiento fiscal estructural. Para los países en la parte sur de Europa, esto es ya un peligro. Gran parte del mundo puede terminar en una posición de pauperismo hacia un E.U. cada vez más recargado fiscalmente.

El G20 enfatizó la necesidad de nuestros países de implementar medidas creíbles que sean compatibles con el crecimiento, para conferir sostenibilidad fiscal, a diferencia y hecho a la medida de las circunstancias nacionales. Eso parece justo. Haciendo esto, los legisladores deben reconocer que la deflación es un riesgo también, y que una política fiscal más estricta requiere de efectivas recuperaciones de la política monetaria, lo cual, por encima de todo, puede ser difícil de lograr hoy en la eurozona.

El prematuro constreñimiento fiscal es, según indica la experiencia, un peligro tan grande como lo sería el demorado constreñimiento. No hay certezas aquí. La economía mundial, o al menos la de los países avanzados, permanece inquietantemente frágil. Sólo aquellas que creen que la economía es un juego de moralidad, en el cual los que ellos consideren malintencionados podrían sufrir penalidades y gozarían de ese doloroso resultado.

Las cifras

0.3

Por ciento es la tasa anual más reciente de Alemania de la inflación anual.

3.2

Por ciento se encuentras las tasas de bonos a diez años del gobierno de E.U..

Por ciento están las tasas de interés sobre los bonos vinculados a los índices en Francia, Alemania, R.U. y E.U.

Las claves

1. Crecimiento monetario esta apagado

A pesar de los heroicos esfuerzos de los bancos centrales, el crecimiento de los agregados monetarios internacionales está apagado, principalmente debido a que el mecanismo de transmisión está dañado: en el periodo de los últimos 12 meses, Estados Unidos y la eurozona crecieron un 1.6 por ciento.

2. Déficits fiscales

En la actualidad, en los países desarrollados, los déficits fiscales son seguramente una consecuencia de la limitación privada post-crisis, no lo contrario.

VERSIÓN AL ESPAÑOL DE ROSANNA CAPELLA