(Parte 2)
En esta segunda parte buscamos homologar lo planteado en el artículo anterior, pasando desde la importancia de esta temática para la Autoridad Monetaria, a su imprescindible aplicación en el mercado de valores de la República Dominicana.

El estudio de la Estructura Temporal de Tipos de Interés tiene aún más trascendencia para las instituciones financieras del país que para el Banco Central de la República Dominicana, debido a que, además de medir el estado de ánimo económico en general, una curva de rendimientos plana o invertida tiene un efecto inmediato en los activos y pasivos de las instituciones financieras. En este contexto, los bancos tienden a experimentar una reducción significativa en los beneficios porque tienen que pagar más para captar recursos a corto plazo en forma de certificados de depósito y otros depósitos a los inversores, para realizar préstamos a largo plazo. Es significativo señalar que, el constante reprecio de los activos puede provocar grandes pérdidas si no se tiene a mano las proyecciones de la curva de rendimientos.

Desde el punto de vista financiero, la estructura temporal de tipos de interés puede ser utilizada en el análisis de cobertura de portafolios, gestión de portafolios, estrategias de inversión, inmunización de cartera, valoración de derivados financieros, etc. Reconociendo las limitaciones del mercado local, enfocaremos los planteamientos exclusivamente al mercado de bonos, donde la ausencia de otros instrumentos de inversión reduce significativamente el empleo óptimo de ciertas estrategias, en las áreas mencionadas anteriormente.

Llevando una secuencia en términos de dependencia de los puntos a tocar, consideramos que el tema de valoración debe ser la base de toda gestión financiera, y, como es conocido, gran parte de la actividad de análisis y fijación de precios que se produce en los mercados de bonos gira alrededor de la curva de rendimientos.

La teoría financiera nos dice que el valor actual de cualquier activo financiero puede ser determinado descontando los flujos de cajas esperados, influyendo directamente en este factor de descuento la Estructura Temporal de Tipos de Interés. Si los inversionistas aplican distintas predicciones de los tipos de interés, obtendrán diferentes precios de un bono dado.

En este sentido, inversionistas decidirán cuando un bono en particular parece estar barato o caro en el mercado y tratar de comprar o vender dicho bono para obtener un beneficio adicional. De igual manera, la curva de rendimientos se puede utilizar como punto de referencia para valorar otros instrumentos financieros (como por ejemplo bonos corporativos con puntos básicos por encima de la curva de rendimientos de los bonos del estado, dependiendo de su calificación de riesgo).

Aun cuando la tasa cupón de un bono que paga cupones es generalmente fija, el precio del bono fluctúa continuamente en respuesta a los cambios en las tasas de interés, así como la oferta y demanda, el tiempo a vencimiento y la calidad de crédito del bono en particular.

Las mejores prácticas en cuanto a valoración, están estrechamente ligadas a la correcta gestión de riesgos financieros. El riesgo de tipo de interés es definido como la vulnerabilidad del ingreso neto de interés o de valores presentes de la cartera, por cambios en los tipos de interés. Existen distintos factores que pueden afectar los cambios en los tipos de interés del mercado. A veces, un factor crucial es la regulación; cambios repentinos en la política monetaria, política fiscal y política de tipo de cambio.

Estudios han demostrado que, en gestión de riesgos, la ETTI juega un rol muy importante a la hora de calcular el valor en riesgo (VaR) para un portafolio de renta fija, una de muchas prácticas podría ser utilizar un modelo de tipos de interés para simular diferentes trayectorias de la ETTI y así generar la distribución de los valores del portafolio subyacente en cada escenario.

Dependiendo de la tendencia de los tipos de interés, los inversores elegirán portafolios de mayor o menor duración, donde el propósito principal del cálculo de las duraciones es protegerse contra el riesgo de tipos de interés (hablamos de duraciones de manera general, este abarca Macaulay Duration, Modified Duration y Key Rate Duration. Aunque existe estrecha relación entre estas, cada una abarca situaciones distintas). Es importante destacar que el cálculo de las duraciones está directamente ligado a la valoración de los bonos, por lo que de ahí procede la secuencia de los puntos a tocar mencionada previamente.

Por medio de la redistribución de la cartera, en el sentido de hacer coincidir la duración de los activos y pasivos, podemos eliminar la vulnerabilidad a cambios en la estructura temporal. Por lo tanto, si la duración es la medida real de la vulnerabilidad a los cambios en las tasas de interés, los cambios en la estructura temporal tendrán el mismo impacto en el valor actual de los activos y pasivos. De todas formas, para que esta estrategia sea efectiva, dos elementos deben ser considerados; la forma que asume cambios inesperados en la curva de rendimientos y el impacto de esos cambios en el valor de la cartera, tomando en cuenta que la calidad de la estrategia de inmunización de cartera dependerá en que tan bien estos elementos sean anticipados.

Las tradicionales estrategias de inmunización se basan en el supuesto de que los cambios en la curva de rendimientos son paralelos. Si los cambios en la curva no siguen este patrón, el cambio porcentual en el valor de un activo individual no puede ser igual al cambio porcentual en el valor de la cartera de activos de vencimientos distintos, aun si sus sensibilidades a los cambios en los tipos de interés son iguales.

Evidencia empírica muestra que los cambios en la estructura temporal son generalmente no paralelos. Adicionalmente, tipos de interés a vencimientos cortos muestran mayor volatilidad que los tipos a vencimientos mayores, y los cambios en los tipos de interés no están perfectamente correlacionados a distintos vencimientos. A partir de estas consideraciones, las estrategias tradicionales de inmunización pueden mejorar el comportamiento que controla las diferentes volatilidades y la correlación imperfecta de los tipos de interés a distintos vencimientos.

El riesgo de reprecio resulta de cambios en el valor de los instrumentos financieros en el mark-to-market, que ocurren cuando los tipos de interés cambian. Desde que estos activos son valorados a precios de mercado, cualquier pérdida de valor debe ser reflejado de manera contable de acuerdo con los Principios de Contabilidad Generalmente Aceptados (GAAP), afectando así directamente las partidas contables correspondientes. Debido a la ausencia de una correcta metodología de valoración a precio de mercado, entendería que esta práctica contable aun está en pañales en la República Dominicana.

Swaps y futuros de tipos de interés pueden ser utilizados para ajustar un perfil de riesgo deseado, haciendo la disponibilidad de estos instrumentos una necesidad para el mercado de valores de la República Dominicana. Considero que futuros de tipos de interés podrían ser fácilmente utilizados para ajustar la duración promedio ponderada de una cartera de valores de renta fija. Indudablemente, uno podría querer incrementar duración cuando se anticipa una disminución en los tipos (aumentan los precios de los bonos), o reducir duración cuando se predice incremento en los tipos (disminuyen los precios de los bonos). Los inversores deben comprar futuros para aumentar duraciones o vender futuros para disminuir duraciones.

Por ejemplo, los bancos concentran una gran parte de su actividad en el extremo corto de la curva, como parte de la gestión diaria de caja (conocido como gestión de activos y pasivos o ALM) y con fines de regulación (requerimientos de liquidez). Los gestores de fondos, como los fondos de pensiones y compañías aseguradoras, dado las largas duraciones de sus pasivos, tienden a concentrarse en el extremo largo de la curva haciendo coincidir las duraciones de sus pasivos con las de sus activos.

Si la pendiente de la curva de rendimientos es positiva, plana o negativa, uno apropiadamente puede reducir el riesgo con estrategias diseñadas para hacer frente a la incertidumbre de cambios en los tipos de interés. En una última entrega haremos referencia a algunas de estas estrategias para así concluir con los aspectos más relevantes que, en el corto plazo, pueden ser desarrollados por las instituciones financieras en la República Dominicana.