FINANCIAL TIMES
canje de deuda deja a Argentina con una partida débil

FINANCIAL TIMES<BR>canje de deuda deja a Argentina con una partida débil

POR MARTIN WOLF
¿Cuáles son las lecciones de la exitosa reestructuración de deuda de Argentina? Para ser un éxito, en sus propios términos, lo es, incuestionablemente. Argentina logró una aceptación del 76% de un acuerdo para reducir US$100 millardos de deuda a cerca de 70% de su valor neto actual. Todo el mundo tiene que aprenderse las lecciones. Pero Argentina también necesita explotar su oportunidad. ¡Y vaya si parece más probable que merezca ahora su reputación de no perder nunca la oportunidad de perder una oportunidad!.

La primera lección es que si un país soberano decidió que tiene más sentido incumplir con el pago de la deuda que pagarla, solo un soberano más poderoso podría cambiar su manera de pensar. Los acreedores privados no pueden confiscar los activos de un soberano, de la misma forma en que pueden hacerlo con los activos de un ente privado en quiebra, al menos en un país con un régimen de bancarrota que funcione. El ya desaparecido Walter Wriston, de Citibank, dijo una vez que “un país no quiebra”. Tenía razón. Los países no caen en bancarrota. Pero sus acreedores sí.

La segunda lección se deriva de la primera. Prestar a soberanos, sin duda, puede resultar arriesgado, en especial aquellos con una merecida reputación de ser imprudentes. Las recompensas y los riesgos son las dos caras de la misma moneda. Por eso nadie debería sorprenderse o abrumarse por el hecho de que se produzcan las cesaciones de pagos.

La tercera lección es que las inquietudes ante el peligro moral causado por los paquetes de rescate han sido enormemente exageradas. Tanto acreedores como deudores comprenden ahora que la ayuda oficial no los librará de las consecuencias de la insolvencia. Los acreedores han experimentado enormes deudas. Argentina ha descubierto que el Fondo Monetario Internacional le prestó la soga para ahorcarse. La ayuda externa no ayudó a asegurar a los políticos de Argentina, sino que hizo más dolorosas las consecuencias de sus errores.

La cuarta lección es que por muy costoso que resulte el “default”, no detener los pagos es, en ocasiones, todavía más costoso. Los costos para quien dejó de pagar son obvios: una dolorosa crisis, pérdida de reputación, tasas de interés más altas y desorden financiero. Esta no es la ruta a seguir, como ha concluido correctamente Brasil bajo el presidente Luis Ignacio Lula da Silva. Pero una vez que los acreedores comprendan que los costos de la no cesación de pagos son -a los ojos del país endeudado al menos- mayores que los de un “default”, se genera un círculo vicioso: las tasas de interés se disparan, se seca el crédito, la economía se debilita, la credibilidad se deteriora aún más, y las tasas de interés suben más todavía. En 2001, la economía argentina se estaba contrayendo mientras las tasas de interés sobre sus préstamos externos estaban ampliamente por encima de los bonos del Tesoro de EEUU. En esta situación, no detener los pagos se convirtió en opción increíble y finalmente, impracticable.

La quinta lección es que una vez que la cesación de pagos deviene en la opción menos mala, es probable que el “default” óptimo sea profundo. Estos incumplimientos irritan tremendamente a los acreedores, tal como lo ha hecho Argentina. Pero la credibilidad depende de la percepción de la disposición y capacidad de un país a cumplir con su deuda. Una vez que un gobierno deja de pagar, su disposición para cumplir con deudas futuras se hace profundamente dudosa. Los acreedores potenciales se concentran en su capacidad de ejecución.  No tiene mucho sentido entonces un “default” que no sea suficientemente profundo como para mejorar la capacidad de pagar la deuda sensacionalmente.

En el caso de Argentina, esto pudiera resultar la dificultad mayor. Aún después de la cancelación actual, la proporción de deuda pública / producto interno bruto seguirá siendo incómodamente elevada: cerca de 75% del PIB. Parecería una audacia decirlo, pero pudiera resultar que Argentina dejó de pagar demasiado poco, en lugar de demasiado.

La sexta lección es que la comunidad internacional en general y el Fondo Monetario Internacional en particular tienen que volver a considerar su concepto de la vida después de una cesación de pagos. Muchas de las lecciones más detalladas del papel del FMI en el proceso que llevó a la crisis quedaron expresadas en el excelente informe de la Oficina de Evaluación Independiente del Fondo del año pasado*.

Pero queda una gran interrogante sobre el papel del Fondo como guía de negociaciones subsiguientes. Mientras que no es tares del FMI manejar las negociaciones, su papel sí es guiar a los acreedores y deudores sobre el nivel sostenible del pago futuro de la deuda. Esto, a su vez, girará en su punto de vista de las perspectivas de crecimiento económico y el excedente fiscal primario sostenible. Sobre esto y muchos de los puntos tratados aquí, Nouriel Roubini, de Stern School, de la Universidad de Nueva York, y Brad Stser, de Oxford, según mi criterio, tienen razón**.

La séptima lección es que ahora creo que el “mecanismo de reestructuración de deuda soberana” propuesto por el FMI en 2002 es innecesario y podría resultar aún más dañino. Es innecesario porque,  se puede demostrar que un país es capaz de lograr una reestructuración por si mismo. Puede resultar dañino porque hace que un “default” parezca más normal. Y mientras más normal parezca, más alto se hará el precio del crédito, y por tanto, será más probable el propio incumplimiento. Los países soberanos no pueden llevarse a la bancarrota. Lo que se necesita, por el contrario, es que el FMI tenga mayor disposición para brindar guías sobre la macroeconomía de la reestructuración de la deuda.

Finalmente, ¿dónde pudiera ir Argentina ahora? El país tiene la capacidad de desperdiciar cualquier oportunidad. Pero eso es todo lo que ofrece el “default”. Es una oportunidad para empezar de nuevo. Pero en sí misma, no es más que un reconocimiento de fracasos anteriores, no la base de un éxito futuro..

El FMI debería continuar con su controvertido programa de refinanciamiento de las sumas que Argentina le debe, solo si pareciera probable que el mismo programa funcione a largo plazo. La política fiscal y monetaria de Argentina, es cierto, ha sido hasta ahora mucho mejor de lo que esperaban los escépticos. Pero en la mayor parte de los demás aspectos su política y retórica han desplegado demasiadas de sus extravagancias históricas.

Desde la conversión asimétrica de las obligaciones bancarias y activos en pesos, que hizo tanto daño al sistema financiero, a la negativa de permitir el ajuste adecuado de los precios de los servicios públicos, que está debilitando la inversión necesaria, el populismo miope está vigente. Al insistir en la dimensión del “default” en lugar de lamentar su necesidad, Néstro Kierchner, el presidente, solo logra asustar más todavía a los acreedores e inversionistas extranjeros.

Argentina está demostrando una vez más por qué ha sido por un lado, un incumplidor en serie, y por otro un fracaso económico de larga data. Esta pudiera ser la lección menos importante. Además, está entre las más deprimentes.

* The IMF and Argentina, 1991-2001, www.imf.org; ** Nouriel Roubini»s Global Economics Blog, 11 de enero, y Brad Setser»s Web Log, de 26 de febrero de 2005, www.stern.nyu.edu/globalmacro

VERSION AL ESPAÑOL DE IVAN PEREZ CARRION

Publicaciones Relacionadas

Más leídas