Financiamiento de la globalización

JOSÉ LUIS ALEMÁN SJ
La apertura de la economía dominicana al mundo externo acentúa la necesidad de nuestras empresas de hacerse más competitivas so pena de la vida o al menos de su venta a empresas extranjeras. No olvidemos que la venta de empresas al extranjero significa también una importante reducción de status y de poder social; una cosa es disponer de recursos financieros que permitan altos  niveles de vida y otra ser política y económicamente importante.   La competitividad significa introducción de nuevos procesos tecnológicos  o administrativos- nuevas inversiones masivas- y éstas tienen que ser financiadas.

Aun antes de la aprobación del TLC por los Congresos norteamericano y dominicano la competencia  derivada de inversiones directas del extranjero  sobre las empresas establecidas en el país es fácilmente documentable en sectores claves de nuestra economía: telecomunicaciones, cervecería, hotelería, bancos. Una mayor orientación al exterior no es posible, por otra parte, sin mayores inversiones ni éstas sin financiamiento adicional.

La situación de empresas importantes propiedad de dominicanos parece especialmente difícil. Sin fácil acceso a financiamiento extranjero tan extremadamente vulnerable a la volatilidad de la tasa de cambio y disminuida la  facilidad de financiamiento bancario dominicano resultante de la entrada en vigencia de normas mucho más estrictas podemos y debemos explorar otras fuentes de financiamiento, en concreto el mercado de valores.

Condiciones para el financiamiento corporativo en el mercado de valores.

Desde su inicio el financiamiento por medio de bonos y acciones ha enfrentado en el país tres dificultades: el control familiar de grandes empresas sean industriales, comerciales o bancarias; la falta de credibilidad de la mayor parte de los estados financieros,  y el  roll over o reenganche del financiamiento por los bancos o por papeles comerciales.

a)   Históricamente hablando las grandes firmas han sido obras de personas de extraordinaria visión que no ocupaban posiciones de importancia en la estructura social de la economía y que tuvieron que superar la resistencia de los  beneficiados de una economía estacionaria que tendía a simplemente reproducirse o a aumentar su capital por un proceso de maduración sin necesidad de introducir combinaciones nuevas de factores o, fenómeno nada raro,  por apropiación forzosa de pequeñas  empresas familiares. Schumpeter, verdadero padre de la teoría del desarrollo económico, comprendió así al empresario que forzó el nuevo ritmo económico del desarrollo. A quienes creen que se le fue la mano al ensalzar su importancia  les sugiero releer la primera parte del Manifiesto del Partido Comunista de Marx.

      Un caso notable de esta saga empresarial la representan los comerciantes árabes o turcos de fines del siglo XIX y comienzos del XX que recorrieron los campos dominicanos con mercancías rompiendo el monopolio de los comerciantes que hasta entonces recibían en sillones a los campesinos que bajaban a las ciudades. Hoetink, el llorado sociólogo-historiador del Pueblo Dominicano, supo documentar la resistencia física y legal ofrecida a aquellos empresarios libaneses.

       Muy comprensible parece que los empresarios triunfantes se esforzasen en conservar hasta por matrimonios -árabes o hispanos por cuatro lados- la riqueza tan difícilmente lograda. Carentes de  largas raíces en el país lucharon y luchan por el bienestar de los miembros más cercanos de la familia. El control familiar de las empresas es la manera de asegurar el futuro de los hijos pero lo es también  la oposición  sistemática a aceptar que otros participen en su capital y  gerencia: el capital es de la familia, o del jefe de  ella; los cargos administrativos son para los suyos.

b)El control familiar de las empresas dificulta el que otros tengan una visión de la gestión. El Estado también es un intruso al que hay que negar  acceso. Los mismos bancos a los que tienen que recurrir para ampliar la empresa no deben tener derecho para negarles préstamos ni siquiera para dar preferencia a proyectos más rentables de “otros”: para eso importa el “grupo”. El grupo hará posible que en realidad los socios reciban un trato preferente si no logran devolver el monto o los intereses establecidos. Sencillamente los prestatarios se reenganchan en extensiones renovadoras sin tener que ceder realmente su garantía.

        Nadie niega que esta proliferación de reenganches permitió el financiamiento de proyectos de larga maduración a bajo interés  aun cuando favoreciese a los miembros del club. Nadie negará tampoco que el riesgo de liquidez de los bancos por no honrar los prestatarios sus compromisos o por no haberlos era sustancial. Comprensible resulta la quiebra de una parte apreciable de ellos y que el Convenio con el Fondo Monetario exija el cumplimiento de normas prudenciales contrarias a la práctica bancaria del país: el costo de los salvamentos es enorme para el Gobierno y la “comunidad” bancaria internacional tan globalizada reclama mayor seguridad.

       En la práctica el financiamiento bancario tendrá que reducirse al comercio y servicios personales con garantías de bienes fácilmente liquidables y de salarios poco contingentes.

c)    Dentro del andamiaje descrito la falta de credibilidad de los estados financieros no impedía la concesión de préstamos vinculados y defendía a las empresas familiares de “malintencionados” ataques fiscales. Primero la familia diríamos caricaturizando. Ahora la regla será primero la seguridad bancaria.

         Fiscalmente y en la medida en que crece la oposición a nuevos impuestos los Gobiernos se ven limitados pero no por eso dejan de sentir las presiones sociales, económicas y políticas de una sociedad democratizada. Si no hay impuestos, si el Banco Central no puede financiar al Gobierno por el simple expediente de abrirle líneas de crédito sin mayores compromisos de pago y si la evasión tributaria está tan generalizada como el. Lcdo. Juan Hernández dice y todos sabemos, el Gobierno tendrá que exigir veracidad de los estados  de las empresas obligando a los bancos a usar los mismos estados que los fraudulentos que se presentan al Fisco que conjugan repetidas  pérdidas anuales y nuevas inversiones con  un despliegue público de consumo extravagante. Medida justa y, cosa infrecuente, popular.

       Estas tres dificultades -manejo familiar de las empresas, préstamos vinculados con reenganche automático, estados financieros irreales- han dado una estocada mortal al financiamiento bancario de inversiones a largo plazo, las requeridas para que muchas empresas aletargadas por una larga protección tendrán que emprender para sobrevivir o prosperar ante una competencia global.

      Las mismas dificultades se oponen a su financiamiento por el mercado de valores pero, a diferencia del financiamiento bancario existente que desafiaba normas prudenciales, las perspectivas son mucho mejores para el desarrollo del mercado aunque en forma alguna puede afirmarse que el éxito es automático.

EL ALIADO Y ENEMIGO DEL MERCADO DE VALORES: LOS BONOS PÚBLICOS

El mercado de valores debiera ser administrado  por una C por A cuyas acciones sean vendibles al público y cuya propiedad inicial no pertenezca a los bancos comerciales, su competencia. Su función principal es doble: cribar y garantizar la idoneidad de las empresas que desean emitir, vender o comprar deuda o acciones, por una parte, y garantizar la transparencia y  buen desarrollo de las operaciones.

      Se enfrentan así las debilidades que han acompañado nuestro sistema financiero. La aceptación de papeles en la bolsa debe estar respaldada por pruebas de gestión transparente y su cotización dependerá de la opinión que el público tenga de las noticias que pueden alterar para bien o para mal su valor actual. Un análisis profundo, innegablemente cínico de Keynes, capítulo 12 de su Teoría General, es lectura obligada para ver sus ventajas -liquidez de inversión- y desventajas -influjo de informaciones poco pertinentes, interesadas o maliciosas sobre las instituciones emisoras.

       Lo importante hoy en día es caer en la cuenta de la importancia de ofrecer a un grupo grande de ahorrantes (hogares y empresas) posibilidades de adquirir participación, fácilmente liquidable con ganancia o con pérdida, en la actividad económica de la empresa o del Estado elegido y poder pasar de valores de uno a otro emisor en las condiciones que establece la opinión de los participantes en  el mercado.

        No es fácil imaginarse la extensión del mercado. Sirva este ejemplo que me contó un financista de gran experiencia: En un viaje a un  país centroamericano un taxista  lo llevaba al aeropuerto. Al enterarse de que su cliente era dominicano le dijo que él, taxista, se alegraba porque era poseedor (“tenedor”) de bonos soberanos de República Dominicana. El caso habla del potencial inversor que existe en otros países donde por la fuerza de su economía o por un entorno macroeconómico ajustado no es fácil lograr una rentabilidad de más del 5%.

         Para superar esta barrera puede ser apetecible para inversores extranjeros con alta liquidez  comprar bonos del Estado Dominicano aunque den una baja tasa de interés anual: el precio actual del bono posiblemente sea bajo, digamos 70 sobre 100 a un interés del 8%, lo que sobre 70 pesos que se paguen por su adquisición supera el 11%. Obviamente el inversor tiene expectativas sobre la tasa de cambio del peso lo que altera el rendimiento del bono en dólares. Esto significa que la inversión del extranjero en bonos es especulativa pero atractiva. El hecho de que los famosos bonos soberanos se coticen a más del 90% de su valor, aunque a poco tiempo de su vencimiento, muestra la existencia de potenciales inversores.

     Esto es posible porque el mercado hace depender el valor de cotización de un bono de elementos distintos a los de su rendimiento nominal hasta hacerlos atractivos. Desgraciadamente para el emisor lo mismo sucede en la introducción del bono en el mercado. No es verdad que va a recibir el valor nominal del bono descontado su interés nominal si la situación es mala: en estos casos el descuento es mucho mayor y es función de la opinión del mercado.

La tentación para el Fisco en este caso es la de conceder ventajas relativas a sus bonos: posibilidad de utilización como encaje legal o medio parcial de pago de impuestos, por una parte, y apoyo por el Banco Central en mercado abierto, por otra parte. Cuando estas medidas se toman bajo la presión de resolver el problema actual de liquidez procrastinando decisiones difíciles o políticamente inviables de aumento de  impuestos la credibilidad del Gobierno baja a límites inaceptables para la emisión de bonos. A la larga la crisis de confianza se podrá recuperar sólo mediante una renegociación de bonos antiguos por otros nuevos acompañada de mayores impuestos. Ricardo, el gran especulador de bonos del tesoro inglés en las guerras contra Napoleón, sabía que a largo plazo toda emisión de bonos tendrá que ser pagada con mayores impuestos posibilitados tal vez por un aumento del producto,  una mayor demanda del Banco Central o  una cesación definitiva de pagos, acta de defunción esta última de la credibilidad  estatal.

       Obviamente el peligro de que los bonos estatales (no los del Banco Central), por más privilegios que se les otorguen, se conviertan en bonos de bajísima cotización (“bonos basura”) es históricamente hablando muy probable. En realidad no hay otra alternativa prometedora para el Fisco que una administración pública responsable del cumplimiento puntual de sus compromisos. El mercado de valores tiene potencial de ayuda al Fisco pero no es ninguna panacea para su insuficiencia crónica. Sí puede servir para forzar mayor seriedad fiscal.

       Se comprende perfectamente que en la concepción inicial de la Bolsa de Valores Dominicana  se prescindiese de los bonos públicos.

EL FINANCIAMIENTO PRIVADO

La única explicación realista que se me ocurre para la resistencia de las empresas a financiarse en el mercado de valores mediante emisión de bonos (¡no de papeles comerciales eternamente renovables a su vencimiento!) es la facilidad con que el sistema bancario dominicano financiaba sus proyectos.

Pero si realmente los préstamos bancarios son exigibles a los plazos acordados y no es posible un simple roll over de reenganche sin mayores penalidades monetarias será irresistible la tentación de financiarse emitiendo valores aunque haya que sacrificar parte de la “soberanía” familiar (después de todo una participación minoritaria sólida puede ser   tan eficaz como otra mayoritaria) y revelar las penas y alegrías de las empresas.

       Inclusive es evidente que la financiación por acciones que no suponen pagos fijos sino que se cubren por la operación de la empresa significa  una disminución  apreciable de los costos de emisión. Lo que sí obstaculizaba de modo insalvable esta forma de lograr mayores recursos era junto con los cuasi regalos bancarios el afán de secreto y de control familiar. Pero de la necesidad hay que hacer virtud. Curiosamente una participación popular de bonos y acciones empresariales implica una legitimación práctica de la gestión privada sometida ahora a mayor  vigilancia y transparencia pública.

      La socialmente necesaria supervisión de la actividad privada no requiere dictadura regulatoria estatal, que la experiencia sabe propensa a complicidades burocráticas ilimitadas, sino enjuiciamiento por organizaciones y personas que tienen un voto decisivo sobre el financiamiento y la gestión empresarial: la aprobación continuada de su financiamiento. Curiosa y limitada pero eficaz legitimación.