Cuando el pasado mes de agosto la República Dominicana logró la aprobación de un acuerdo financiero del Fondo Monetario Internacional, la credibilidad en la estabilidad macroeconómica que se había perdido inició su restablecimiento con la reducción de la tasa de cambio entre el peso dominicano y el dólar norteamericano por debajo de los 30 pesos por 1 dólar.

Sin embargo, no pasaron tres semanas para que este Acuerdo fuese incumplido por una genialidad eléctrica que le ha costado muy cara al Gobierno y al país, pues si las empresas estaban quebradas que cerraran y se marcharan sin nada los que llegaron sin nada. El Acuerdo fue suspendido por el FMI, que no anda con rodeos para asegurar el retorno de sus recursos, la credibilidad volvió a erosionarse y la tasa de cambio remontó de nuevo el vuelo llegando la misma hasta los 60 pesos por 1 dólar.

La inestabilidad imperante en los últimos cinco meses ha aumentado la pobreza con decenas de miles de millones de pesos en pérdidas de poder adquisitivo en bienes y servicios para la población dominicana. Con la reanudación del Acuerdo, el pasado día 11, el peso ha comenzado a revalorizarse de nuevo tal y como lo hemos observado en los últimos días. Recemos con devoción para que este sea cumplido y que no surjan nuevas genialidades.

Con FMI o sin FMI el Gobierno está obligado a adoptar las mismas medidas de disciplina económica para restablecer la estabilidad y confianza, la única diferencia es que con el FMI la convalecencia será menos larga y dolorosa, pues la confianza se restablece mas rápidamente y se cuenta con recursos externos para hacer menos restrictivo el gasto interno y financiar los pagos en el exterior.

El Acuerdo financiero establece una fuerte restricción a los Balances Fiscal y Monetario. Al primero le exige un esfuerzo fiscal reflejado en el Balance Primario (balance fiscal sin el pago de los intereses) equivalente a 3.4% del PIB (Producto Interno Bruto) para el año 2004 con relación a los resultados del año 2003, (en el acuerdo del año 1991 el esfuerzo fiscal fue del 5% del PIB).

En el área monetaria, la expansión de la Emisión Monetaria solo será posible por el aumento de las Reservas Internacionales Netas del Banco Central exceptuando la conversión de certificados financieros del Banco Central, en poder de las Asociaciones de Ahorros y Préstamos, en depósitos de encaje legal. Toda expansión de la Emisión o Base Monetaria del Banco Central que se genere por los vencimientos de los certificados, pagos de intereses de los mismos y otros gastos deberá de ser eliminada con la emisión de nuevos certificados colocados a la tasa de interés que determine cada subasta.

Como se puede observar en la tabla de Criterios Cuantitativos de Desempeño de la publicación del Acuerdo que apareció en la prensa nacional el pasado día 12 la pérdida cuasi fiscal del Banco Central para el año 2004 será de 25,050 millones de pesos la cual deberá de ser agregada a los 60,008 millones de pesos de certificados financieros que existían al 31 de diciembre del 2003. El aumento de 100 millones de dólares en las Reservas será posible por los depósitos que realizará el Gobierno en el Banco Central de los recursos del Presupuesto que iban destinado al pago de la deuda con el Club de Paris (la deuda con gobiernos extranjeros que fue renegociada inicialmente y cortada al 30 de junio del 1984) o sea, recursos que deberán de ser desmonetizados y de esta forma le generarán capacidad de compra de divisas al Banco Central sin provocar presiones devaluatorias, ni inflacionarias.

Para evitar el aporte de futuras genialidades que puedan provocar el rompimiento del Acuerdo hay que enfatizar que los únicos instrumentos financieros posibles que pueden ser utilizados como deuda del Banco Central o en su sustitución, son los de mercado, o sea que no puede haber imposición al ser cambiados por otros instrumentos de deuda pública, a menos que estos sean más atractivos que los del Banco Central en términos de liquidez, plazo y tasa de interés que conciten un desplazamiento voluntario por parte de los tenedores de valores del Banco Central hacia otros valores públicos.

De lo contrario lo que podría provocarse sólo con el anuncio de su sustitución sería una estampida sobre los valores del Banco Central provocando una expansión explosiva de la base monetaria y la pérdida de credibilidad en los instrumentos monetarios. También hay que enfatizar que los intereses que se apliquen a los certificados colocados en cada subasta son los de mercado o sea, el que se determine en cada puja, lo que quiere decir que el Banco Central no puede imponer ni fijar las tasas de interés como ha sido sugerido en artículos económicos, lo único que puede hacer si no está satisfecho con las ofertas es declarar desierta la subasta y esto podría hacer incumplir los Criterios Cuantitativos de Desempeños en cuanto a los techos de los Activos Internos Netos y de la Base Monetaria, cuyos montos están fijados al finalizar cada trimestre, a menos que estos no sean modificados de mutuo acuerdo en las revisiones trimestrales.

Una debilidad del Acuerdo es dar como supuesto, o sea como verdad, que estos son mercados perfectos cuando en países pocos desarrollados como el nuestro casi todos son imperfectos o sea, donde los precios son fijados, por su peso relativo, por dos o tres participantes del mercado. Así como sucede en el mercado de cambio, también sucede en el mercado financiero.

Déjenme darle un ejemplo: Al aumentar el Banco Central sus tasas de interés con que les paga a los fondos de los intermediarios financieros tanto en las ventanillas de corto plazo como en los certificados, el FMI espera que parte del aumento de estos rendimientos que obtienen los intermediarios del Banco Central se los transfieran a sus depositantes aumentando las tasas de interés que se pagan por esos depósitos, como una forma de aumentar el atractivo o valor de los depósitos en pesos, desmotivando a los tenedores de dinero en efectivo o en cuentas de cheque su conversión a dólares o su uso en otras transacciones que sigan aumentando la inflación por un aumento de la demanda. Como hay un exceso de pesos emitidos en relación a la cantidad de bienes y de servicios que produce la economía (por el déficit cuasi fiscal del Banco Central) presionando a una mayor inflación y pérdida de valor del peso, el aumento de las tasa de interés a los depósitos en las instituciones financieras busca reducir ese dinero en circulación atrayendo mas depósitos y depositantes al sistema financiero.

De esta forma parte de estos nuevos depósitos son desmonetizados en el Banco Central o sea sacados de la circulación, cuando los intermediarios lo depositan en encaje legal y en compra de los certificados del Banco Central.

Las tasas de interés pagadas a los fondos de los intermediarios financieros por el Banco Central en las últimas subastas han sido superiores al 50%, del 30 o 35 % que eran hace algunas semanas, o sea un aumento entre 15 y 20 puntos porcentuales, sin embargo esos intermediarios no han aumentado las tasas de interés a sus ahorrantes siendo las máximas que pagan entre el 17% y 20%. Además si estos intermediarios financieros ofertan en cada subasta menos recursos que los que demanda el Banco Central para ser desmonetizados y cumplir con los techos de la Base Monetaria estipulados en el Acuerdo, estarán presionando al Banco Central a seguir aumentando su tasa de interés y por lo tanto a generar mayores pérdidas cuasi fiscales.

Es ahí donde, en mi opinión, radica la debilidad del acuerdo, al Banco Central carecer de instrumentos para presionar a los intermediarios financieros a transferir a los depositantes parte de los elevados rendimientos que están obteniendo en sus colocaciones de recursos en el Banco Central y reducir el circulante.

Los elevados rendimientos son los que generan un incremento del déficit cuasi fiscal del Banco Central, el cual seguirá aumentando de manera creciente el valor de la deuda de esta institución, debido a la necesidad de mayores colocaciones de certificados en el mercado financiero. La solución a este enorme problema desestabilizador para el mediano plazo no lo aporta el Acuerdo, aunque en el corto plazo se logrará estabilizar a la economía. Por lo menos esto es así, sino se originan imponderables no previstos en el Acuerdo. .

La solución en el mediano plazo de este explosivo problema monetario, solo es posible con la eliminación de la deuda del Banco Central. La eliminación de esta deuda se puede lograr de dos formas; o con recursos del Gobierno Central (lo que equivale a casi el monto de su Presupuesto para el presente año), o con un préstamo externo que transfiera esta deuda de corto plazo en el Banco Central hacia el largo plazo en el Gobierno Central. Por esta última opción he venido abogando desde hace varios meses, como recientemente lo han sugerido influyentes economistas, pero combinándola con la dolarización oficial y la eliminación de la función del Banco Central como ente emisor. De esta forma este préstamo tendría un efecto profiláctico, ya que la dolarización eliminaría el riesgo de cambio para la inversión así como, las desgracias de las grandes devaluaciones que diezman cada diez años el poder adquisitivo de la mayoría de la población dominicana.

Sin embargo, la opción del préstamo externo podría anularse de no mantenernos al día en los pagos con los acreedores privados, principalmente con los tenedores de bonos soberanos del país, a los cuales solo se les están pagando los intereses pues el capital de los primeros bonos colocados vencen en septiembre del 2006.

El pago anual de estos intereses equivale al 1% de la totalidad de los ingresos anuales en divisas y entre el 4 5% del presupuesto del Gobierno Central. Además de que esta acción, el no pago, perjudicaría el clima de nuevas inversiones extranjeras hacia el país, y el acceso y costo de las líneas de créditos comerciales en el exterior que posee el sector privado dominicano, tal y como sucedió durante toda la década de los años ochenta y el primer lustro de los noventa (por el cierre del crédito bancario comercial hacia el país hasta el año 1995, me es difícil pensar que en siete años el sector privado se haya endeudado a un ritmo de 1000 millones de dólares anuales). Adicionalmente, el proceso de reestructuración de estas acreencias sería agotador pues habría que convencer de la misma a la totalidad de los tenedores de los bonos, lo cual de no suceder, podría provocar embargos de los activos financieros que posee el Estado Dominicano en el exterior. Siendo el costo de esta medida muy superior a las posibles ventajas financieras de una posposición de dichos pagos, aconsejaría en este aspecto el no surgimiento de nuevas ingenuidades que perturben el necesario restablecimiento del clima de inversiones hacia el país.

Con la llegada de un nuevo Gobierno el 16 de agosto del año 2000, arribaron nuevas autoridades monetarias convencidas de que las políticas vigentes hasta ese entonces eran incorrectas, pues se señalaba que se aplicaba una llamada represa financiera a través de la colocación de certificados que mantenían elevadas las tasas de interés y anclado el valor del peso como objetivo de mantener baja la tasa de inflación. En el inicio se aplicó una fuerte política fiscal, aumentando el ahorro público, lo que permitió a las nuevas autoridades monetarias aumentar la liquidez del sector privado mediante la recuperación de las Reservas Internacionales del Banco Central y la cancelación de los certificados financieros teniendo como el principal objetivo de política la reducción de las tasas de interés bancarias. Estas comenzaron su reducción con un rezago de nueve meses pese a la fuerte expansión de la emisión monetaria del 40%, que se produjo durante ese lapso de tiempo.

[b]BONOS SOBERANOS[/b]

Al llegar los primeros bonos soberanos, en septiembre del año 2001, estos fueron colocados en las Reservas Internacionales del Banco Central pese a la oposición de las autoridades monetarias por su fuerte efecto monetizador, más aun cuando ya se estaba diluyendo el ahorro fiscal que había permitido aumentar la liquidez del sector privado sin generar presiones inflacionarias, ni devaluatorias. Frente a este panorama las autoridades monetarias demandaron de la parte fiscal un aumento del ahorro fiscal sin estas modificar su política de mantener bajos los niveles de tasas de interés, la cual era contradictoria con la fuerte expansión del financiamiento público que estaban generando los bonos desde las bóvedas del propio Banco Central.

Como era de esperarse la reservas comenzaron a reducirse y la tasa de cambio comenzó a deslizarse, lo que fue interpretado por los agentes económicos como una política deliberada por parte de las autoridades monetarias de auspiciar una devaluación del peso, cuando lo real era que no quería afectarse la liquidez del sector privado (el mismo error que se cometió durante el período 1988 89). Cuando las autoridades se convencieron de la necesidad de restringir los niveles de liquidez, ya la confianza en las políticas públicas se había erosionado y los intermediarios financieros se encontraban reacios a cooperar con las autoridades monetarias en su política de restricción monetaria mediante la colocación de instrumentos de mercado o sea, certificados financieros, teniendo que recurrirse a las Asociaciones de Ahorros y Prestamos.

Al finalizar el mes de agosto del 2002 la represa financiera que se combatió en sus inicios era mayor con el perjuicio de que la confianza y las reservas se habían perdido acelerando el proceso de pérdida del valor del peso con una tasa de interés superior a la encontrada dos años antes.

Este proceso debería de llevar a una profunda reflexión a los hacedores de políticas públicas, principalmente a las autoridades monetarias, enseñándoles que la política monetaria no puede ser aplicada con la fijación de objetivos contradictorios pues la función básica de todo Banco Central es la de mantener bajos niveles de inflación, a menos que surjan situaciones de fuerza mayor como en el pasado reciente, en que el objetivo primordial fue el de preservar el Sistema de Pagos del país. La política monetaria no puede esperar a la acción de la política fiscal, tiene que reaccionar con políticas restrictivas ante cualquier señal de debilitamiento del balance fiscal, de modo de evitar males mayores. Esperemos que estas enseñanzas no generen en el futuro nuevas ingenuidades y genialidades criollas.