En las últimas dos reuniones del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC), órgano que traza la política monetaria del Banco Central estadounidense, han enviado señales de una posible flexibilización de la política monetaria, ya que han pausado en su carrera alcista de los tipos de interés. Por tal razón, los inversores en Wall Street han estado eufóricos y han estado descontando esas señales desde finales de octubre. Una muestra de ello es que las acciones han estado en alza de una manera exuberante, y el S&P 500 salió del territorio de corrección en tan solo 16 sesiones de operaciones, marcando su recuperación más rápida desde la década de 1970. Además de impulsar los mercados y los activos de riesgo, la perspectiva de un dinero más barato hizo que el rendimiento del Tesoro a 10 años cayera durante la sesión del 28 de noviembre a menos del 4.30%, después de tocar el 5.00% justo antes de la última reunión de la Reserva Federal.

Las perspectivas de algunos funcionarios de la Reserva Federal son que la conducción de la política monetaria va por el camino correcto, ya que algunos datos sobre la demanda agregada e inflación indican que el objetivo del 2% se podría alcanzar en el futuro cercano. Sin embargo, dicho objetivo podría verse amenazado si el consumo y los datos de empleo en los próximos dos meses no sufren una variación significativa, pues otro aumento de tasas significativo podría estar en el horizonte de cara al primer trimestre del próximo año. El objetivo central de la Reserva Federal es llevar la inflación al 2%, sin importar el costo; es decir, no importa si provoca un ciclo recesivo en la economía estadounidense. Es por ello que es más previsible que una recesión de corta duración ocurra en el corto plazo y un recorte de tasas ocurra para el segundo trimestre del año 2024.

En su artículo Repensando la Política Monetaria en un Mundo Cambiante, el profesor de Economía de la Universidad de Princeton, Markus Brunnermeir, establece que los bancos centrales enfrentan el dilema de la dominación financiera. Según el profesor Brunnermeir, desde el estallido de la crisis financiera global en 2008, los bancos centrales alrededor del mundo han enfrentado serios desafíos en la interacción entre la estabilidad monetaria y financiera. Ahora operan en un entorno en el que la deuda privada es alta, las primas de riesgo de los activos financieros están deprimidas, las señales de precios están distorsionadas y el sector privado depende en gran medida de la liquidez que proporciona el banco central en una crisis. La diferencia clave entre el período posterior a la crisis de 2008 y la situación actual es que la inflación es excesivamente alta. Hace una década y media, coincidieron los objetivos gemelos de los bancos centrales de estimular la actividad económica y la estabilidad financiera a través de políticas no convencionales. Ahora existen claras compensaciones entre la gestión de la inflación y la estabilidad financiera, porque los aumentos de las tasas de interés para combatir la inflación amenazan con desestabilizar los mercados financieros.

De igual manera, el profesor Brunnermeir también esboza en su artículo que los bancos centrales aprendieron muy bien las lecciones de la crisis de 2008, lo que los llevó a abandonar su enfoque tradicional de las expectativas de inflación. Este cambio intelectual fue en gran medida responsable del diagnóstico erróneo inicial de la amenaza inflacionaria durante la pandemia. Los bancos centrales dieron por sentado que la inflación había sido conquistada desde los años 1980, lo que los llevó a suponer que las expectativas de inflación siempre permanecerían bien ancladas. Bajo ese supuesto, los bancos centrales creían que era posible hacer funcionar la economía, es decir, dejar que el desempleo cayera por debajo de la llamada tasa natural (o no inflacionaria) sin incurrir en mucho riesgo.

En ese mismo tenor, según las conclusiones del profesor Brunnermeir, los bancos centrales también adoptaron una actitud complaciente a la hora de afrontar los shocks de oferta. Los modelos económicos típicamente empleados por los bancos centrales a menudo implican que la política monetaria no debería neutralizar completamente la inflación causada por shocks de oferta, porque dicha inflación es solo temporal (termina cuando la oferta aumenta) y la política de tasas de interés está destinada a controlar la demanda agregada. En cambio, el argumento estándar es que el banco central debería compensar los beneficios de enfriar la inflación temporal con los costos de sofocar el crecimiento económico. Sin embargo, no reaccionar ante los shocks de oferta tomando medidas para reducir la demanda podría desestabilizar el ancla de la inflación e impedir que el banco central logre sus objetivos en el futuro. Paradójicamente, la guerra de Ucrania fortaleció el ancla de la inflación porque dio a los bancos centrales cobertura para explicar por qué la inflación aumentó tanto.

La coyuntura económica del presente empuja a los bancos centrales a ser más heterodoxos en la conducción de la política monetaria, porque de lo contrario, podría producirse una depresión económica. Por ejemplo, si los bancos centrales alrededor del mundo no hubieran adoptado una política monetaria poco convencional, los efectos de la crisis financiera del 2008 hubieran sido más catastróficos que los de la Gran Depresión de la década de 1930. Los bancos centrales tienen que adoptar políticas ortodoxas cuando hay choques de oferta y expansivas cuando hay choque de demanda, sin dejar de lado la sincronización con la política fiscal y los objetivos de tasas.

Cada escenario inflacionario es singular, y a veces, las medidas de corte monetario con dosis de economía conductual pueden ser la receta para aniquilar la inflación. El Brasil de mediados de la década de los 1990, con el Plan Real, encabezado por el entonces ministro de Hacienda, Fernando Henrique Cardozo, fue ideal para acabar con la hiperinflación en el gigante sudamericano. Con la adopción de la nueva Unidad Real de Valor (URV), que luego pasaría a llamarse real (moneda actual de Brasil), el Gobierno brasileño le dijo a la población que los precios bajo esta nueva unidad monetaria eran estables y tampoco el ejecutivo incurrió en las viejas prácticas de control de precios. De ese mismo modo, incentivó a los consumidores a pelear por las mejores ofertas de precios. Inmediatamente, la población brasileña empezó a experimentar estabilidad de precios, y entendió de plano el funcionamiento de la nueva moneda. La inflación pasó de 10% por mes en mayo de 1994 a 5% por mes en junio del mismo año. Finalmente, la cultura inflacionaria en Brasil había sido derrotada con una dosis de ortodoxia y de pragmatismo económico. En síntesis, no hay una receta monetaria perfecta de cara al futuro, sino que todo dependerá de las circunstancias.