JOSÉ LUÍS ALEMÁN S.J.
Desde  hace  unas  pocas  semanas  las  bolsas  principales  del  mundo experimentan   bruscas  caídas  en   los  mercados  secundarios debidas  a la inseguridad  de  hipotecas de alto riesgo, préstamos  a personas e instituciones sin sólidas garantías de pago.

    En nuestros mercados bursátiles no existen todavía instituciones financieras que se especialicen en la compra y venta de documentos que  comprometen a los deudores a  realizar pagos de intereses y  amortización en un futuro establecido. Conviene, sin embargo, examinar qué pasó allende nuestras fronteras. Ya las hipotecas son entre nosotros conocidos instrumentos financieros

1. El abc (con minúsculas) de estos mercados

   Estamos, eso sí, familiarizados con algunos de estos documentos de establecida redención futura, tales como hipotecas y pagarés con los que adquirimos  carros, camiones, viviendas, electrodomésticos, muebles  o edificios pagando una parte de su valor y comprometiéndonos con el pago futuro del resto más intereses con la aceptación de perderlos a favor del vendedor si no lo hacemos.

    Quienes no somos especialistas olvidamos fácilmente que las compañías que nos vendieron a crédito y largo plazo tienen que pagar a plazos menores a quienes les vendieron insumos, combustibles y trabajo para producirlos  y que, como nosotros,  no tienen que contar con fondos suficientes  para hacerlo.  Los vendedores acuden para financiarse a bancos y  compañías que venden al público acciones y  bonos a tasas de interés nominales  menores que las que se nos exigen a los compradores. Sin ese financiamiento por intermediarios financieros a los vendedores  apenas habría un  volumen apreciable de ventas de bienes duraderos.

     Hoy en día muchas empresas productores y vendedoras se han convertido, además, en financiadoras de sí mismas o de otras empresas. La General Electric, por ejemplo, no es sólo productora de equipos eléctricos sino también  financiadora con ventas y ganancias en esta área mayores que en la producción de equipos eléctricos. Aun así todas cuenta  con líneas de crédito de uno o más bancos.

     Obviamente también los bancos y las financieras tienen necesidad para crecer de nuevos fondos  y por eso ponen a la venta del público bonos propios con la garantía colateral de las hipotecas que obran a su favor y de su propio capital.

    En países ricos con variedad de instrumentos financieros surgen fácilmente empresas que con fondos propios  compran y venden en el mercado bursátil los bonos de bancos y financiadoras hipotecarias. Estas nuevas empresas de fondos de  cobertura, así son conocidas: “hedging fonds”, compran y venden bonos y obligaciones derivadas de  hipotecas y papeles comerciales iniciales.

    Resumiendo: una gran parte de los bienes duraderos, digamos construcción, no se venden al contado sino a crédito para pagar en el futuro. La obligación del pago se certifica en documentos, hipotecas. Si el comprador no cumple pierde lo financiado. El vendedor necesita para cubrir sus gastos de producción y para poder crecer de un financiamiento inmediato. Las instituciones financieras  de vivienda (asociaciones de ahorro y préstamos, bancos hipotecarios) se lo ofrecen  aceptando las hipotecas como colaterales. Estas,  sin embargo, también necesitan mayor financiamiento. Por eso emiten bonos que son adquiridos por empresas financieras que se especializan en su compra y venta.

     Hasta aquí sin muchos detalles el ABC de los mercados bursátiles secundarios de futuros.

2. El DEF (con mayúsculas)  de las crisis de mercados bursátiles de futuro.

Hay que explicar tres causas posibles de crisis bursátiles en este terreno: el incumplimiento de los endeudados primarios con hipotecas, la opinión de quienes califican o evalúan la calidad de los fondos de futuro y también otros factores ligados con el manejo de estos fondos. Después del abc de los mercados de futuros tratemos estos determinantes de crisis siguiendo el alfabeto, esta vez con mayúsculas,  DEF.

a) Quien se endeuda de buena fe para el futuro al estilo de los calvinistas del siglo XVI, o sea quien cuenta con gran probabilidad de poder pagar la deuda, sabe que, aunque de modo remoto en algunos casos corre con riesgos futuros que pueden impedírselo.

      Si es asalariado, por ejemplo, puede ser víctima del fracaso de su empresa por mala administración o por cambios sistémicos totales de buena parte de la economía (caso Baninter por ejemplo). Si es persona acaudalada puede ser castigada en su fortuna por las mismas causas y quedarse sin activos vendibles, etc.

      Hay personas, sin embargo, muchísimas,  que deseando disfrutar de bienes durables convenientes o incluso necesarios para una vida digna (vivienda)  no podrían honrar sus compromisos  con  futuros ingresos. Con frecuencia, sin embargo, lograrán préstamos para hacerlo. Estos préstamos son en sí mismos para deudor y acreedor  de alto pero no necesariamente fatal riesgo. El riesgo, en efecto,  se hace tolerable si el deudor vende en última instancia la vivienda a mayor precio que el comprometido o si las probables pérdidas de préstamos de alto riesgos son más que compensados por ganancias del prestamista o por la adquisición de las viviendas mediante ejecución  de hipotecas vencidas. Expliquemos el por qué.

      En el caso norteamericano el exceso de demanda sobre la oferta de casas disponibles empujaba desde hacía años los precios de las nuevas y viejas viviendas. El deudor de alto riesgo al no poder pagar su hipoteca tiene dos posibilidades: o lograr un nuevo préstamo con la garantía del traspaso de la propiedad hipotecada o, en última instancia,  vender su casa hipotecada a un tercero. Si los precios han subido apreciablemente (a veces hasta más del 10% anual) y no las tasas de interés hipotecarias las ganancias le dan  más tiempo de vida o le permite saldar su deuda con alguna ventaja.

      En una sociedad como la norteamericana, tan rica en información de toda clase,  deudores y acreedores estaban concientes de las tendencias del precio de las casas nuevas y viejas y de varios de sus principales determinantes: el volumen de nuevas construcciones demandadas, el aumento de la población en edad núbil, la resistencia del Federal Reserve System o Banco Central a aumentar el tipo de interés,   y el crecimiento del ingreso promedio por zonas y áreas del país. Las tendencias registradas son, por supuesto, un sustituto imperfecto de realidades futuras pero son mucho más que nada.

       Podemos además contar desde Duesenberry con el efecto imitación que en esa sociedad y en muchas otras ejercen los consumidores sobre la demanda de sus vecinos: efecto demostración más efecto rebaño.

       La persistencia de estas tendencias magnificadas por el cultivado optimismo del mercadeo norteamericano contribuyeron a ignorar por el momento los muchos indicios de sobreendeudamiento de los hogares, de los efectos negativos sobre el empleo creado  por el outsourcing de empresas hacia otros países, de crecientes déficits en la balanza de pagos y  de bajo o negativo crecimiento del ingreso de buena parte de la población. Se estaban ignorando los “fundamentos” de la economía.

      Cuando desde hace más de un año se constató un descenso en la tasa de crecimiento de nuevas construcciones y de ventas de las antiguas no había ya mucho que hacer. Muchos consumidores perderían sus casas y  muchas  instituciones financieras sus magníficos resultados.

b) En una sociedad en que los documentos financieros son mercadeados la oferta de una información confiable sobre la seriedad y rentabilidad de las empresas que las compran y venden disminuye el riesgo de caer los actores en manos desaprensivas. Por eso existen empresas calificadoras del riesgo de países y de empresas. Para calificar adecuadamente se necesitan independencia de las empresas evaluadas, apertura satisfactoria sobre su sistema de administración de activos y riesgos y sobre sus resultados, y tiempo aceptable en el mercado.

     La experiencia ganada a través de años permite a las Calificadoras construir complejos sistemas econométricos de medición del riesgo. La predicción se ha convertido en un problema matemático-estadístico. Desgraciadamente  no hay grandes esperanzas de encontrar una fórmula para determinar con precisión el tiempo preciso  de la  explosión de burbujas financieras. Tampoco el “olfato” de los grandes gurúes financieros se ha mostrado exitoso en materias de predicción de serias caídas bursátiles. 

    Todo parece indicar que el análisis de los “fundamentos” es el mejor instrumento de alarma aunque no sepamos cuando llegará el desastre. En el vocabulario ciclónico diríamos que de agosto a septiembre nos visitarán varias tempestades  aunque no sabemos el día ni la hora y tampoco su grado de virulencia. O sea algo pero no mucho en un mundo orientado a resultados a corto plazo.

    Eso pasó ahora. Las instituciones y fondos de cobertura  envueltos en el origen de la crisis exhibían las más altas calificaciones. Las calificaciones, sin embargo, dependen de muchos espíritus animales, decía Keynes, y de algunas malas experiencias. De hecho y a pesar de la alarma general emitida desde meses atrás por muchos analistas un gran Banco francés, Paribas, con estrechas relaciones con importantes Fondos de cobertura se encontró sorpresivamente con ventas de bonos y acciones por parte de clientes de esos Fondos  tan altas  que le resultó imposible evaluar el valor de mercado de los Fondos y decidió suspender operaciones temporalmente.

     La propagación de la caída de las bolsas fue rápida, general y bastante arrolladora, algo que sí se puede predecir econométricamente y que había que esperar dada la entramada internacional de los mercados financieros.

      La pregunta clave atañe al por qué las calificadoras resultaron tan ineficientes y mostraron  irrespeto general a  los “fundamentos”. Es posible que las estimaciones de las calificadoras se basasen en otros indicadores: quiebra de Fondos o Bancos importantes, de suspensión de pago de intereses, cambios de política.  Nada de esto sucedió por lo menos a niveles perceptibles.

c) Ilustrados por la realidad todos somos sabios. La hipótesis más extendida sitúa al alto número de hipotecas de alto riesgo y a las deficiencias sistémicas de la economía, más  bien de la sociedad norteamericana (sobre consumismo, sobre optimismo, amor al riesgo…) en el centro del problema. En otras palabras el riesgo “operacional” del modo de administrar  empresas y del modo de tomar decisiones de política económica fiscal y monetaria centradas en bajísimas tasas de interés que estimulen la inversión y por ella el empleo y el ingreso,  y no en los fundamentos de la economía y de las finanzas fueron responsables últimos o al menos penúltimos de la crisis.

3. Lecciones para nosotros

    La primera y más elemental para nosotros, y que de paso arroja notable luz sobre el modo de resolver la crisis bancaria del 2003, es la decisión de los Bancos Centrales Europeo, Norteamericano y Japonés de salvar sus mercados financieros del caos facilitando centenares de miles de millones de dólares y ofreciendo bajas tasas de interés a los bancos afectados. Seguramente cuando pase la crisis intentarán recogerlos; para eso ayuda que las facilidades bancarias se ofrezcan a corto plazo. La moraleja estriba en no permitir, contra ingenuas pretensiones liberales, que quiebre ningún banco y consiguientemente ningún Fondo, aun cuando exista la sospecha de mal manejo operacional de una parte del sistema: el de hipotecas y sus derivados. El salvamento del sistema financiero es prioridad absoluta de la política.

     En segundo lugar se ofrece la cautela con la que hay que manejar el sistema financiero y recordar que no todo lo deseable y hasta exigible en un país, como es la financiación de la vivienda, puede lograrse exitosamente a mediano plazo sin el concurso de la política fiscal. Sencillamente el grueso del financiamiento de las viviendas baratas tiene que venir de fondos presupuestales. Cuando mucho más de la mitad de la población es pobre no hay otro modo viable y sustentable de hacerlo, aunque siempre hay que exigir una contrapartida  de los beneficiados y evitar selecciones partidistas: el problema es nacional y no de partidos. Tampoco podemos esgrimir que con la asignación masiva de recursos públicos  a la construcción de viviendas se viola el pseudo-principio administrativo  de que solamente es financiable por el Estado  lo que se recupera directamente  del gasto público. Prueba: el gasto público en educación o salud básica.

     Sí parece importante en tercer lugar que el Estado regule el mercado hipotecario entre instituciones privadas. Como en el sistema bancario se impone un marco general obligatorio de manejo de riesgos con provisiones para malos créditos. La historia de los mercados ha demostrado fehacientemente dos condiciones de éxito. Primera: las instituciones públicas y el Estado son malos administradores de bienes de mercado por lo menos si no se les impone eficazmente y no sólo legalmente el cumplimiento de normas de comportamiento y de decisión comunes para la administración pública y privada y si no se somete a la justicia a quienes las infrinjan (el simple despido o traslado de transgresores es una vagabundería administrativa y jurídica que supone cero responsabilidad a quienes la tienen). Segunda: el papel del Estado es el de regulador general de transacciones de los mercados y, en principio, no el de proveedor.

     Cuarta lección: la inversión de fondos de pensión en el sector vivienda, especialmente el de viviendas “baratas” es tan arriesgada como el financiamiento hipotecario de alto riesgo. En realidad es la institucionalización de su catástrofe futura. No hay lógica financiera ni moral para poner en riesgo los fondos de pensión que minimizarán los avatares financieros del retiro y de la vejez.

  4. Conclusión

   No creo que necesitemos ninguna más aunque sí un aviso: manejemos con cautela  y con vara jurídica y judicial de hierro instituciones públicas de participación privada y estatal. Nunca olvidemos que políticos, funcionarios y empresarios privados son responsables de sus actos, sean quienes sean. La discriminación penal puede estar en la base de la injusticia de una sociedad.

     Corolario: eduquemos y desarrollemos esa responsabilidad sin pretender que  la política es de “otra manera”. Lo es: pero así estamos como estamos. Debe ser distinta, gánense o piérdanse elecciones. Sólo faltara que aceptásemos lo que es como si fuera lo que desearíamos que fuese.