MARTIN WOLF
¿Qué es lo que se debe hacer? Para encontrar una respuesta hay que escuchar a los mercados. Ellos están diciendo: por favor, pida prestado y gaste. Sin embargo, los que profesan la fe en la magia de los mercados son los más determinados a ignorar el lamento. Ellos insisten en que los cielos fiscales están cayendo.

HSBC pronostica que las economías de los países de altos ingresos ahora crecerán en  un 1.3% este año y en  un 1.6% en el 2012. Los mercados de bonos están pésimos: Las Tesorerías de EEUU a diez años  rindieron un 1.98% el lunes, su nivel más bajo en  60 años; los bonos alemanes rindieron un 1.85%; aunque el Reino Unido podría tomar prestado a un 2.5%.

Estos rendimientos están bajando rápidamente hacia los niveles japoneses. Increíblemente, los rendimientos sobre los bonos vinculados a los índices estuvieron cerca de cero en EEUU, un 0.12% en Alemania y un 0.27% en R.U.

¿Será que los mercados están locos? Sí, insiste  la sabiduría popular: el mayor riesgo no es caer, como temen los mercados, sino el impago. Sin embargo, si los mercados obtienen los precios de bonos de tales gobiernos tan injustos, ¿por qué no los toman en serio?

Los déficits fiscales masivos de hoy, particularmente en países donde ocurrieron las enormes crisis financieras, no son el resultado de un deliberado estímulo keynesiano: incluso en EEUU, el inadecuado y mal dirigido estímulo ascendió a menos de un 6% del producto interno bruto, o, a lo mejor, a una quinta parte de los déficits  en tres años. Estos últimos fueron sobradamente el resultado de la crisis: los gobiernos dejaron aumentar los déficits fiscales, mientras el sector privado se contrajo salvajemente.

Haber prevenido esto habría causado una catástrofe. Como ha argumentado Richard Koo, de Nomura Research, los déficits fiscales ayudan al apalancamiento del sector privado. Eso es precisamente lo que está sucediendo en EEUU y R.U. En EEUU, el sector doméstico entró en un superávit financiero después que los precios de las viviendas comenzaron a bajar cuando el sector empresarial entró en superávit durante la crisis. Los extranjeros son persistentes suplidores de capital. Esto ha dejado al gobierno como prestatario de último recurso. El cuadro de R.U. no es tan diferente, excepto que el sector empresarial ha estado en persistente superávit.

En tanto que los sectores privados y extranjeros corran con enormes superávits (a pesar de las ultra bajas tasas de interés), algunos gobiernos deben encontrar muy fácil tomar prestado. La única pregunta es: ¿cuáles gobiernos? Los inversionistas parecen elegir un refugio seguro por el área de divisas: el gobierno federal de EEUU en el área del dólar; el gobierno de R.U. en el área de la libra esterlina; y el gobierno alemán en la eurozona. Mientras tanto, entre las áreas de divisas, el ajuste ocurre mucho más por vía de las tasas de cambio extranjero que a través de las tasas de interés sobre las deudas de refugio seguro.

Mientras más grandes sean los superávits de los sectores privados (y mientras mayor sea la compensación de los déficits fiscales), más rápido pueden pagar sus deudas. Los déficits fiscales son útiles, por tanto, en una contracción del balance general, no porque ellos retornen la economía rápidamente a la salud, sino porque promueven una cicatrización dolorosamente lenta.

Una objeción extendida por Kenneth Rogoff, de Harvard, en el Financial Times en agosto, es que la gente le temerá a los impuestos futuros más altos y ahorrarán todavía más. Yo no estoy convencido: los ahorros de los hogares han bajado en Japón. Pero hay una buena respuesta: use fondos baratos para producir la riqueza futura y así mejorar la posición fiscal a largo plazo. Es inconcebible que los gobiernos solventes fueran incapaces de obtener un retorno muy por encima de los costes menores de sus préstamos, invirtiendo en activos físicos y humanos, por su cuenta o de manera conjunta con el sector privado. Igualmente, es inconcebible que los préstamos gubernamentales diseñados para acelerar una reducción de la deuda privada pendiente, recapitalizar los bancos y evitar un colapso inmediato en el gasto, no puedan obtener un retorno muy por encima de los costos.

Otra objeción notable, basada en el trabajo teórico de Rogoff y de Carmen Reinhart, del Instituto Peterson para la Economía Internacional en Washington, es que el crecimiento se frena fuertemente una vez que la deuda pública excede el 90% del producto interno bruto. Sin embargo, esto es una relación estadística, no una ley de hierro. En 1815, la deuda pública de R.U. fue de un 260% del PIB. ¿Qué siguió? La revolución industrial.

Lo que importa es cómo se usa el préstamo. En este caso, además, necesitamos considerar las alternativas. Si el déficit fiscal se reduce drásticamente, los superávits en el resto de la economía también deben bajar. La pregunta es cómo eso será compatible con el rápido desapalancamiento y el extendido gasto. En mi opinión, esto no puede ser. Un resultado más probable, en las actuales circunstancias, es la falta de pago masiva, decadentes ingresos, bancos dañados y un desplome renovado. Eso es lo que sucedería si la contenida depresión de hoy cesara de ser contenida.

El peligro es particularmente inminente en la eurozona. Mucho puede argumentarse en respuesta a la columna de FT de Wolfgang Schäuble, ministro financiero de Alemania. Pero, se destacan dos puntos. Primero, es imposible, tanto para los gobiernos como para el sector privado de los países deficitarios pagar su deuda, a diferencia de los impagos, sin correr con superávits externos. ¿Qué está haciendo Alemania para acomodar tal cambio externo? Casi nada.

Segundo, dentro de una unión monetaria, un gran país con una estructural cuenta de superávit actual está casi obligado a financiar los déficits financieros de la contraparte. Si su sector privado se rehúsa a hacerlo, el sector público sí debe hacerlo. De otra forma, sus socios quebrarán y sus economías colapsarán dañando la economía de exportación. En el presente el Banco Central Europeo está ofreciendo muchas de las finanzas necesitadas. ¿Realmente Schäuble quiere que esto pare?

Contrario a la sabiduría convencional, la política fiscal no se agota. Esto es lo que Christine Lagarde, directora del Fondo Monetario Internacional, argumentó en Jackson Hole el mes pasado. La necesidad es combinar los préstamos de fondos baratos ahora con creíbles recortes en el gasto en el largo plazo. La necesidad no es menor para los países con superávit con la habilidad de expandir la demanda para ello.

Se está volviendo aún más claro que el mundo desarrollado está cometiendo el error de Japón de una contracción prematura durante una depresión del balance general, pero a una escala global más peligrosa. La sabiduría convencional es que la contracción fiscal conducirá a una resurgente inversión y crecimiento. Una sabiduría alternativa es que sufrir es bueno. Lo primero es tonto. Lo último es inmoral.

Reconsiderar la política fiscal no es todo lo que se necesita. La política monetaria todavía tiene un importante rol. Y así también lo tienen las reformas del lado del suministro, particularmente los cambios en la fiscalización que promueven la inversión. Así que, no menos importante también es el reequilibrio global. Aún ahora, en un mundo de exceso de ahorros, lo último que necesitamos es que los gobiernos solventes reduzcan sus préstamos. Los mercados están gritando exactamente eso. Así que escuchemos.

La cifra

1.3 por ciento. Es el promedio de crecimiento para este año de los países de altos ingresos, según pronósticos de HSBC.

Las claves

1.  Crecimiento

 HSBC pronostica que las economías de los países de altos ingresos ahora crecerán  un 1.3% este año y un 1.6% en el 2012.

2.  Déficits

 Los déficits fiscales masivos de hoy, particularmente en países donde ocurrieron las enormes crisis financieras, no son el resultado de un deliberado estímulo keynesiano.

3.  Error

 Está más claro que el mundo desarrollado está cometiendo el error de Japón de una contracción prematura durante una depresión del balance general.

VERSIÓN AL ESPAÑOL DE ROSANNA CAPELLA