¿Qué hacer con la deuda del Banco Central?

¿Qué hacer con la deuda del Banco Central?

Julio E. Diaz Sosa

La semana pasada, el Centro Regional de Estrategias Económicas Sostenibles (CREES) publicó su informe sobre la evolución de la deuda pública hasta octubre de 2023, donde se establece que la deuda pública consolidada, incluyendo la deuda intergubernamental, ascendió a US$74,974.7 millones. Dicha deuda está compuesta por la deuda del Sector Público No Financiero (SPNF), que asciende a $54,996.8 millones, y la deuda del Banco Central de la República Dominicana (BCRD), la cual alcanzó los US$19,944.9 millones. En términos del Producto Interno Bruto (PIB), la deuda consolidada del país representa el 62.3% del PIB, siendo el 45.8% correspondiente al SPNF y el 16.6% restante a la deuda del Banco Central.

En el informe del CREES, se destaca que la deuda del BCRD ha experimentado un aumento del 342%, pasando de US$4,514.4 millones en el año 2004, como resultado de la crisis financiera del año 2003, a US$19,944.9 millones en octubre de 2023. Por esta razón, algunos economistas han sugerido que la totalidad de la deuda del BCRD sea transferida al Ministerio de Hacienda, con el fin de evitar un nivel de insolvencia similar al que experimenta actualmente Argentina. Sin embargo, si el Gobierno se embarca en esta tarea, la cura podría resultar peor que la enfermedad.

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En primer lugar, en el caso de Argentina, la inflación galopante y la restricción al acceso a los mercados de capitales se deben fundamentalmente a la indisciplina fiscal que ha caracterizado al país en los últimos 40 años. Actualmente, el gasto público representa cerca del 40% del PIB, y debido a la falta de independencia e institucionalidad del Banco Central, este ha contribuido a financiar el desbarajuste fiscal del país, una situación que no se presenta en la República Dominicana.

En segundo lugar, la República Dominicana se encuentra actualmente en un proceso de consolidación fiscal, a pesar de las limitaciones del espacio fiscal. Este proceso ha sido bien valorado por organismos multilaterales como el Banco Mundial y el Fondo Monetario Internacional (FMI), así como por agencias calificadoras de riesgo que están cerca de calificar la deuda soberana dominicana con el grado de inversión. Las tres principales agencias calificadoras de riesgo, S&P, Moody’s y Fitch, consideran una variedad de variables macroeconómicas, financieras y políticas. Entre estas variables se incluyen el crecimiento económico real, el balance de la cuenta corriente de la balanza de pagos con respecto al PIB, la deuda externa con respecto al PIB, el pago del servicio de la deuda con respecto al PIB y el pago de intereses de la deuda con respecto al PIB. Para el año 2024, el Gobierno tiene previsto destinar el 25% de los ingresos tributarios al pago de intereses de la deuda del SPNF. Agregar la deuda del BCRD a Hacienda no solo aumentaría el porcentaje de la deuda del SPNF, sino también el pago de intereses de la deuda como porcentaje de los ingresos tributarios, poniendo en peligro la posibilidad de que el país mantenga una calificación de grado de inversión a corto y mediano plazo.

En el mismo sentido, las agencias calificadoras de riesgo, en sus modelos predictivos, otorgan un gran peso al enfoque de la capacidad del servicio de la deuda. La probabilidad de incumplimiento se considera una función de la insostenibilidad de la deuda externa en un nivel determinado, ya sea por insolvencia a corto o largo plazo, con serias repercusiones y tensiones sobre el presupuesto del país en cuestión, teniendo en cuenta otros factores estructurales de índole económica y política. De igual modo, una deuda más alta como porcentaje del PIB supone un riesgo de liquidez, que se traduce en un aumento del riesgo país (Haque, Mathieson y Mark, 1997). Esta es otra razón por la cual la deuda del BCRD no debería transferirse al Ministerio de Hacienda a corto y mediano plazo, ya que el riesgo país aumentaría de inmediato.

En tercer lugar, algunos economistas sugieren eliminar la capacidad del BCRD para emitir deuda, argumentando que este privilegio debería ser exclusivo del Gobierno central a través del Ministerio de Hacienda. Sin embargo, estos colegas pasan por alto que la mayoría de los bancos centrales en todo el mundo, especialmente en las economías avanzadas, tienen esa facultad, la cual forma parte de las cuatro herramientas principales de conducción de política monetaria que emplean los bancos centrales principales en todo el mundo: operaciones de mercado abierto, ventana de descuento, encaje legal y alivio cuantitativo o quantitative easing, como se conoce en inglés.

Los bancos centrales llevan a cabo operaciones de mercado abierto cuando se presume o existe un ciclo recesivo en marcha. Una forma en que los bancos centrales lo hacen es comprando títulos gubernamentales a corto plazo de bancos comerciales. Al vender estos títulos al banco central y recibir efectivo a cambio, los bancos comerciales disponen de más liquidez. En teoría, y a menudo en la práctica, este aumento de liquidez inducirá a los bancos a reducir las tasas de interés que cobran por los préstamos, y como resultado, prestarán más a individuos y empresas que utilizarán los fondos prestados tanto para consumir como para invertir, estimulando la economía y contribuyendo a un mayor PIB.

Las operaciones de mercado abierto también se pueden utilizar en el caso de una economía sobrecalentada, donde la inflación amenaza con salirse de control. En este caso, el banco central venderá bonos a bancos privados y comerciales, reduciendo la cantidad de liquidez que tienen estos bancos. Como resultado, el banco debería aumentar las tasas de interés que cobra por los préstamos, lo que conducirá a un menor endeudamiento por parte de los consumidores y las empresas, y a una reducción del consumo y la inversión, enfriando la economía.

La segunda herramienta de política monetaria, que ya hemos mencionado brevemente, es la ventana de descuento. Esta es una línea de crédito a corto plazo que los bancos centrales utilizan para otorgar préstamos, generalmente préstamos a un día, a bancos comerciales que, por lo demás, gozan de buena salud, pero tienen necesidades de liquidez a corto plazo.

Los bancos centrales, por supuesto, controlan la tasa de interés a la que otorgan estos préstamos a corto plazo. La idea es que, al reducir la tasa de interés de la ventana de descuento, los bancos centrales pueden aumentar la liquidez y estimular la economía; al aumentarla, pueden reducir la liquidez y frenar o enfriar la economía.

La tercera herramienta de política monetaria es el establecimiento de requisitos de reservas. Todos los bancos deben mantener una fracción específica de los depósitos que reciben en forma de reservas de efectivo, conocida como índice de reservas. Al aumentar o disminuir este coeficiente de reserva requerida, el banco central puede reducir o aumentar la cantidad de liquidez en el sistema. La magnitud de este efecto puede ser bastante grande debido al multiplicador de dinero.

La cuarta y última herramienta de política monetaria es conocida como alivio cuantitativo o quantitative easing. A diferencia de las herramientas más tradicionales que hemos examinado, el alivio cuantitativo es un invento relativamente nuevo desarrollado por el Banco de Japón en la década de 1990 en respuesta a tiempos económicos muy difíciles. Se utiliza solo en tiempos económicos muy difíciles.

En particular, el alivio cuantitativo se utiliza cuando las tasas de interés ya están cerca de cero. Recordemos el objetivo de las herramientas monetarias tradicionales, como las operaciones de mercado abierto, los préstamos de ventanilla de descuento y el establecimiento del encaje legal. El objetivo de todas estas herramientas es bajar las tasas de interés para estimular el crédito, lo que a su vez debería fomentar el consumo y la inversión. Si las tasas de interés ya están cerca de cero, realmente no hay mucho más que se pueda hacer utilizando estas herramientas tradicionales.

En este caso, el banco central intenta inyectar liquidez directamente en la economía, expandiendo la oferta monetaria en lugar de intentar reducir aún más las tasas de interés cobradas por los bancos. ¿Cómo lo hace? Bueno, no es muy diferente de las operaciones de mercado abierto.

Una vez más, el banco central generalmente compra varios tipos de valores de diferentes instituciones depositarias. En el caso de las operaciones de mercado abierto, estas actividades se limitan a intercambios con bancos comerciales, de los cuales dependen para prestar dinero a las personas, y los activos que se intercambian son solo títulos de valores a corto plazo.

En el caso del alivio cuantitativo, el banco central, y esto es exactamente lo que está haciendo la Reserva Federal en Estados Unidos, compra una gama mucho más amplia de diferentes tipos de valores. Adquiere estos valores para una gama mucho más amplia de actores financieros, no solo bancos comerciales, sino posiblemente también compañías de seguros y otros tipos de instituciones depositarias que normalmente no estarían involucradas en la conducción de la política monetaria.

Finalmente, si queremos una respuesta rápida de las autoridades monetarias para mitigar los efectos de las grandes crisis que hemos vivido en los últimos 15 años, no podemos despojar al BCRD de sus herramientas de apalancamiento, ya que esto podría causar recesiones más profundas debido al limitado espacio fiscal. Nuestra recomendación es que, en las próximas discusiones sobre el pacto fiscal en el país, se cumpla con lo establecido en la ley de recapitalización del BCRD y se le dote de los recursos necesarios para el desmonte gradual de dicha deuda, que no sea menor al 1% del PIB según lo establecido por la ley.

Referencia:

Haque, J, Mathieson, D, Mark, N. (1997). Rating the Raters of Country Creditworthiness. International Monetary Fund.

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