Seguimos viviendo a la sombra de Lehman Brothers

Seguimos viviendo a la sombra de Lehman Brothers

Tanto el pasado como el futuro de nuestro sistema financiero siguen siendo un tópico tan venenoso como lo que fue hace cinco años, cuando Lehman Brothers quebró. Esa es una lección que debe sacar del forzado retiro de Lawrence Summer, ex secretario de la Tesorería de EEUU, de la lista de candidatos para la presidencia de la Reserva Federal de EEUU. Para muchos demócratas, Summers es responsable de la liberación financiera que condujo, en su opinión, a la crisis de 2007-09. Ciertamente, el debate sobre los orígenes y secuelas de la crisis no ha terminado. ¿Cómo puede ser que las excepcionales políticas que este causó todavía siguen con nosotros?

El quinto aniversario del colapso de Lehman es una oportunidad para evaluar dónde hemos llegado y hacia dónde vamos. ¿Qué tan importante, por ejemplo, fue la quiebra de Lehman? Fue menos significativa de lo que muchos creen, por dos razones. La menos importante es que una crisis financiera estaba en camino. La más importante es que la crisis financiera fue una manifestación de sobrecargados balances generales. Estos deteriorados balances generales, en cambio, son la razón de una fuerte recuperación que ha estado por largo tiempo en camino.

No se trata de argumentar que la decisión de dejar que Lehman quebrara en septiembre de 2008 no era importante. La crisis comenzó un movimiento devastador en los mercados. Un indicador de estas tensiones es la extensión entre la tasa Libor a tres meses (la tasa a la cual los bancos pueden supuestamente tomar prestado entre ellos sin ofrecer ninguna seguridad) y la tasa de permuta indexada en horario nocturno (la tasa implícita del banco central en el mismo período). Esta extensión, ya elevada, comenzó a ampliarse el día de la quiebra de Lehman. Esta se mantuvo ampliándose cuando las piezas del dominó financiero permanecieron cayendo en EEUU y Europa. Las tensiones reveladas en esta medida de la percibida solvencia de los bancos llegaron a su nivel más alto el 10 de octubre.

Entonces, ¿qué sucedió el 10 de octubre? Los Ministros de Finanzas y Gobernadores de bancos centrales del Grupo de Siete principales países de altos ingresos, reunidos en Washington, declararon que ellos “tomarían una acción decisiva y usarían todas las herramientas disponibles para apoyar las instituciones sistémicamente importantes y prevenir su quiebra” (el énfasis es mío). El sistema financiero global se convirtió en la responsabilidad de los estados. La idea de que este era un sistema privado fue revelada como una ilusión. Los contribuyentes despertaron para descubrir que los banqueros eran excepcionalmente bien pagados y estaban fuera del control de los funcionarios públicos.

Los gobiernos y bancos centrales afrontaron el pánico financiero global relativamente rápido y de manera efectiva, aunque una devastadora réplica surgió en la eurozona en el 2010. Sin embargo, eliminando el pánico e incluso restaurando la salud a los bancos relativamente rápido, como lo hizo EEUU, no fue suficiente para generar una recuperación vigorosa. Incluso en EEUU, que se ha recuperado más rápido que las otras grandes economías afectadas por la crisis, el producto interno bruto ha bajado consistentemente en relación a la tendencia previa a la crisis. En el segundo trimestre del 2013, este estuvo un 14% por debajo de esa tendencia. En Reino Unido fue de un 18% inferior a la tendencia. Dado que gran parte del ingreso generado en la recuperación se ha acumulado hasta el tope de la distribución de ingresos (en parte debido a las políticas empleadas), no es de extrañar que el descontento sea grande.

Lehman no fue la única causa posible del pánico. Cualquiera de una serie de instituciones puede haber quebrado y con efectos similarmente devastadores. El gran impacto de Lehman fue hacer que las pérdidas fueran transparentes. Eso tenía que suceder. La razón para la subsiguiente debilidad económica también es clara: las economías se habían vuelto dependientes del gasto fomentado por la deuda promovido por los crecientes precios inmobiliarios. El pánico fue en sí mismo un resultado de la cesación de este propulsor de la demanda. Los intermediarios que habían apostado su prosperidad sobre los precios de los activos siempre en aumento estuvieron en problemas. Así que, también lo estuvieron las economías que habían hecho exactamente la misma apuesta. Pero así también estuvieron las economías que habían apostado sobre la venta a estas economías llenas de deuda. ¿Deberíamos haber sido sorprendidos por esta consecuencia? No. Varios economistas bien informados habían advertido sobre esta nefasta posibilidad.

¿Por qué se habían vuelto las economías tan dependientes del crecimiento fomentado por la deuda? La mejor respuesta es la propuesta por Ben Bernanke, presidente de la Fed, en 2005: por el exceso de ahorros globales, especialmente en los países en desarrollo después de la crisis asiática. Hay dos simples indicadores del empeoramiento de ese exceso: uno es la tasa de interés real en valores seguros, la cual puede ser medida por el rendimiento sobre los bonos gubernamentales indexados; el otro es los desequilibrios globales.

La explicación más simple del resultado de este exceso era que los bancos centrales, particularmente la Fed, respondieron a las fuerzas contractivas que venían de la economía mundial con una política monetaria que funcionó promoviendo una burbuja económica interna. Dado su mandato, simplemente eso era lo que tenía que hacer. El explosivo incremento en la deuda bruta fue un resultado del apalancamiento, tanto en los activos inmobiliarios como en el sector financiero, para generar un gasto familiar a niveles que fueran suficientes para absorber la oferta potencial (incluyendo el suministro neto extranjero) en la economía.

Entonces, este fue un mundo de excesiva oferta potencial, como argumenta Daniel Alpert de Westwood Capital en La era de la superabundancia (The Age of Oversupply), un nuevo libro fascinante. Ciertamente es más que eso. No sólo hoy, sino desde hace muchos años, los bancos centrales de Japón, EEUU, Reino Unido y la eurozona, esencialmente del mundo de altos ingresos en general, no solamente están liberando dinero, sino que están creando grandes cantidades de este. Aun así, las economías están débiles. Las contracciones ascendentes son aclamadas como un nuevo amanecer en las economías que siguen siendo más pequeñas de lo que fueron antes del pánico financiero, como en R.U. El rendimiento económico estadounidense es mejor que eso, pero todavía es decididamente pobre. La quiebra de Lehman no causó todo esto. Su quiebra fue un síntoma de los desequilibrios que hizo.

Peor aún, la única forma que parecemos conocer para restaurar la salud de nuestras economías es reiniciar la máquina del crédito, como está últimamente comenzando a suceder en EEUU y RU. Sobre el principio de que una mala recuperación es mejor que ninguna, yo acepto la excesiva dependencia de la política monetaria como la opción disponible menos mala. En los países que sufren de mercantilismo de parte de los extranjeros y aversión interna a la inversión y déficits fiscales, pocas alternativas parecen existir. Pero la gestión de esa política es realmente difícil. Por esta razón, aunque no sólo por esta razón, es hora de que la Casa Blanca nombre al próximo presidente de la Fed, que se necesita que sea alguien que entienda y crea en la única política disponible.

Por supuesto, podría ser Janet Yellen, la actual vicepresidenta.

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