El crecimiento económico es prioridad de la política fiscal, no de la política monetaria

Durante gran parte de la era macroeconómica moderna, la estabilización económica ha sido delegada —de forma implícita y, en ocasiones, explícita— a los bancos centrales. Los regímenes de metas de inflación, las reglas de tasas de interés y unas herramientas monetarias cada vez más sofisticadas han convertido a los bancos centrales en los primeros respondedores frente a casi cualquier perturbación económica. Este marco ha generado beneficios importantes, en particular al anclar las expectativas de inflación y suavizar los ciclos económicos. Sin embargo, también ha creado un desequilibrio persistente en la formulación de políticas: exigimos demasiado de la política monetaria y muy poco de la política fiscal. La experiencia, la teoría y la evidencia sugieren cada vez con mayor claridad que, si bien la política monetaria es esencial para la estabilidad, la política fiscal es el verdadero motor del crecimiento económico sostenible.

La política monetaria es poderosa en aquello para lo que fue diseñada. Al influir sobre los costos de financiamiento y las condiciones financieras, los bancos centrales pueden contener las presiones inflacionarias y respaldar el empleo durante recesiones o choques financieros. Estas herramientas son especialmente eficaces para gestionar fluctuaciones de corto plazo en la demanda y prevenir la inestabilidad macroeconómica. Sin embargo, su alcance es inherentemente limitado. Las tasas de interés no construyen habilidades, no corrigen brechas de infraestructura ni eliminan barreras estructurales a la participación en el mercado laboral. Como señaló Keynes hace casi un siglo, cuando la inversión privada está restringida por la incertidumbre o por fundamentos débiles, la reducción de las tasas de interés por sí sola puede no generar un crecimiento robusto (Keynes, 1936). La política monetaria puede estabilizar la economía, pero no puede transformarla.

Estas limitaciones se vuelven aún más evidentes en el actual entorno de alto endeudamiento. Cuando la inflación aumenta y los bancos centrales endurecen la política monetaria, las tasas de interés más altas elevan los costos de servicio de la deuda pública. Esta dinámica puede desplazar el gasto público productivo y reducir el espacio fiscal con el tiempo, debilitando la combinación general de políticas (Leeper y Walker, 2011). En estos contextos, el endurecimiento monetario puede generar rendimientos decrecientes: restringe la demanda mientras obliga, simultáneamente, a los gobiernos a recortar o postergar las inversiones que sostienen el crecimiento de largo plazo. En lugar de actuar como sustituta de la política fiscal, la política monetaria se vuelve menos eficaz cuando los fundamentos fiscales son débiles.

Lo que a menudo se pierde en este debate es qué es lo primero que la presión fiscal desplaza. Las restricciones presupuestarias rara vez eliminan ineficiencias marginales; en cambio, tienden a comprimir las inversiones de largo plazo con retornos políticos difusos. El gasto en desarrollo de la fuerza laboral, en trayectorias de capacitación hacia empleos bien remunerados y en políticas que eliminan barreras estructurales al trabajo suele ser de los primeros en reducirse. Sin embargo, estas son precisamente las áreas donde la inversión pública genera los mayores retornos a largo plazo. La evidencia empírica muestra de manera consistente que la acumulación de capital humano, la movilidad laboral y las instituciones inclusivas son determinantes centrales del crecimiento económico sostenido (Acemoglu y Robinson, 2012; Autor, 2019).

La investigación realizada dentro del Sistema de la Reserva Federal, incluido el Banco de la Reserva Federal de Filadelfia, refuerza este punto. El crecimiento económico no ocurre de manera automática. Los mercados, por sí solos, no garantizan un acceso amplio a las oportunidades, incluso cuando existen empleos bien remunerados. Las llamadas “ocupaciones de oportunidad” —empleos que ofrecen salarios dignos sin requerir un título universitario de cuatro años— están presentes en múltiples sectores, desde la manufactura avanzada hasta la salud y la logística. Sin embargo, el acceso a estos empleos es desigual sin una inversión deliberada en habilidades, transporte, cuidado infantil e inclusión. La política monetaria puede reducir los costos de financiamiento para las empresas, pero no puede garantizar que los trabajadores cuenten con las habilidades o la movilidad necesarias para aprovechar las oportunidades disponibles.

La política fiscal, en cambio, actúa directamente sobre estas restricciones. A través del gasto en educación, la formación profesional, las políticas activas de empleo y la inversión en infraestructura, los gobiernos pueden expandir la capacidad productiva y elevar el producto potencial. A diferencia del estímulo de corto plazo, estas inversiones fortalecen el lado de la oferta de la economía, haciendo que el crecimiento sea más duradero y menos inflacionario. La literatura académica es clara en este punto: la inversión pública bien diseñada incentiva la inversión privada al mejorar los retornos esperados y reducir la incertidumbre (FMI, 2020). La flexibilización monetaria puede estimular el endeudamiento, pero es la inversión fiscal la que determina si ese endeudamiento se traduce en actividad productiva.

La distinción entre estabilización y crecimiento es fundamental. La política monetaria sobresale en la primera, pero es poco adecuada para la segunda. El crecimiento de largo plazo depende de la productividad, la innovación y la participación laboral, ámbitos moldeados principalmente por las decisiones fiscales y la calidad institucional. Blanchard y Summers (2017) sostienen que la subinversión persistente tras las recesiones puede reducir de forma permanente el producto potencial, un fenómeno conocido como histéresis. Evitar este resultado requiere una política fiscal contracíclica que proteja y amplíe la inversión pública durante las recesiones, en lugar de depender únicamente de condiciones monetarias acomodaticias.

La dependencia excesiva de la política monetaria también tiene consecuencias distributivas. Las tasas de interés bajas tienden a inflar los precios de los activos, beneficiando a quienes ya poseen riqueza financiera, mientras hacen poco por los trabajadores que enfrentan desajustes de habilidades o inmovilidad geográfica. La política fiscal está mejor equipada para abordar estas desigualdades de manera directa, ya sea mediante créditos fiscales focalizados, subsidios salariales o inversiones en comunidades desatendidas. Como señala Stiglitz (2018), la desigualdad en sí misma puede socavar el crecimiento al debilitar la demanda agregada y limitar la inversión en capital humano. Afrontar estos desafíos requiere herramientas fiscales, no ajustes finos de la política monetaria.

Nada de esto minimiza la importancia de los bancos centrales. La estabilidad de precios sigue siendo un bien público, y una política monetaria independiente es esencial para prevenir espirales inflacionarias y crisis financieras. El problema surge cuando la política monetaria es tratada como el principal motor del progreso económico. Se espera que los bancos centrales compensen marcos fiscales débiles, bloqueos políticos o una subinversión crónica. Esta expectativa no solo es irrealista; también corre el riesgo de ocultar problemas estructurales más profundos que las herramientas monetarias no pueden resolver.

El crecimiento sostenible, en última instancia, se basa en la sostenibilidad fiscal combinada con una inversión estratégica. Esto no implica gasto ilimitado ni ignorar las restricciones de deuda. Por el contrario, los marcos fiscales creíbles fortalecen el crecimiento al reducir la incertidumbre y permitir que los gobiernos inviertan de manera consistente a lo largo del tiempo. La evidencia sugiere que los países con instituciones fiscales sólidas están mejor preparados para sostener altos niveles de inversión pública sin generar inestabilidad (OCDE, 2021). La responsabilidad fiscal y el crecimiento no son objetivos opuestos; se refuerzan mutuamente.

De cara al futuro, el desafío no consiste tanto en elegir entre política monetaria y política fiscal, sino en restablecer el equilibrio entre ambas. La política monetaria debería concentrarse en aquello que hace mejor —la estabilidad—, mientras que la política fiscal debe liderar en crecimiento, oportunidades y transformación estructural. Esto exige superar debates ideológicos sobre el tamaño del Estado y avanzar hacia soluciones pragmáticas basadas en evidencia. Las inversiones en personas, habilidades e inclusión no son lujos; son los cimientos de una economía resiliente.

En definitiva, la política monetaria puede crear las condiciones para la estabilidad, pero no puede, por sí sola, garantizar el crecimiento de largo plazo ni la prosperidad compartida. Esa tarea corresponde a la política fiscal. El crecimiento económico sostenible requiere decisiones deliberadas sobre cómo se asignan los recursos públicos y el reconocimiento de que los mercados funcionan mejor cuando están respaldados por instituciones sólidas y capital humano. Pedirles a los bancos centrales que lo hagan todo es una receta para la frustración. Construir un crecimiento duradero exige devolver a la política fiscal el lugar que le corresponde: el centro de la estrategia económica de largo plazo.

Referencias:

The General Theory of Employment, Interest and Money — Keynes, J. M. (1936). The General Theory of Employment, Interest and Money. London: Macmillan.

Why Nations Fail — Acemoglu, D., & Robinson, J. A. (2012). Why Nations Fail: The Origins of Power, Prosperity, and Poverty. New York: Crown Publishing.

The Future of Work — Autor, D. (2019). Work of the Past, Work of the Future. American Economic Association Papers & Proceedings, 109, 1–32.

Hysteresis and the European Unemployment Problem — Blanchard, O., & Summers, L. (2017). Rethinking Stabilization Policy: Back to the Future. Peterson Institute for International Economics.

Monetary-Fiscal Policy Interactions — Leeper, E. M., & Walker, T. B. (2011). Perceptions and Misperceptions of Fiscal Inflation. In Fiscal Policy after the Financial Crisis. University of Chicago Press.

People, Power, and Profits — Stiglitz, J. E. (2018). People, Power, and Profits: Progressive Capitalism for an Age of Discontent. New York: W. W. Norton & Company.

International Monetary Fund (2020). Fiscal Monitor: Policies to Support People during the COVID-19 Pandemic. Washington, DC.

Organization for Economic Co-operation and Development (2021). Building Back Better: A Sustainable, Resilient Recovery after COVID-19. Paris.