La Reserva Federal y la amenaza de la estanflación

La decisión de política monetaria de la Reserva Federal de la semana pasada pudo haber parecido un hecho consumado. Un recorte de 25 puntos básicos (pbs) redujo el rango objetivo de la tasa de fondos federales a 3.50 %–3.75 %. El mercado lo esperaba y, en ese sentido, no hubo sorpresas.

Sin embargo, que el resultado haya sido predecible no significa que el camino hacia adelante lo sea. Aunque este episodio marcó la tercera reunión consecutiva en la que la Fed relajó su política monetaria, los inversionistas no deberían asumir que el ciclo de recortes seguirá una trayectoria clara y ordenada.

Detrás de escena, el debate dentro del Comité es más intenso de lo que sugieren los titulares. Los miembros de la Fed siguen divididos sobre cuán restrictiva es realmente la política monetaria actual. También difieren en su estimación de la llamada tasa “neutral”, es decir, el nivel que no estimula ni frena la economía. Esa divergencia genera incertidumbre sobre dónde termina la pista y cuándo será necesario pisar el freno.

En conjunto, el tono de la decisión y del mensaje de la semana pasada se inclinó más hacia una postura restrictiva que acomodaticia. El muy observado dot plot de la Fed siguió proyectando solo un recorte adicional de 25 pbs para el próximo año, lo que situaría la tasa de fondos federales alrededor de 3.4 % hacia finales de 2026. Sin embargo, las proyecciones individuales muestran una dispersión notable: algunos miembros anticipan una tasa de apenas 2 %, mientras que otros la ven tan alta como 4 %.

El presidente de la Fed, Jerome Powell, describió el contexto actual de formulación de política como “muy desafiante” y reiteró que el banco central continuará “esperando y observando cómo evoluciona la economía”. El mensaje fue claro: no hay prisa ni un rumbo predeterminado.

En esa misma línea, la Fed publicó sus nuevas proyecciones económicas para 2026. Estas incluyeron revisiones moderadamente más favorables para el crecimiento del PIB real, que se estima ahora en 2.3 %, frente al 1.8 % proyectado en septiembre, así como para la inflación, que bajó a 2.4 % desde 2.6 %. La tasa de desempleo proyectada se mantuvo sin cambios en 4.4 %.

Hasta aquí, la historia parece coherente. La Fed recorta tasas porque la inflación se modera y la economía muestra señales de una desaceleración controlada. Pero hay un problema importante: los mercados de largo plazo no están reaccionando como se esperaría.

La Fed está recortando tasas, pero los rendimientos de largo plazo están subiendo con fuerza. Es una desconexión que no veíamos desde la década de 1990. La narrativa tradicional es simple: cuando la Fed baja tasas, los costos de financiamiento caen a lo largo de toda la curva.

Desde septiembre de 2024, el banco central ha reducido su tasa de referencia en 1.5 puntos porcentuales. Los operadores ya descontaban el recorte de la semana pasada y anticipan dos más el próximo año. En teoría, esto debería empujar a la baja los rendimientos de los bonos. Pero el mercado de bonos no está comprando esa historia.

Desde que comenzó el ciclo de relajamiento, los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años no han caído. Por el contrario, han aumentado cerca de 50 puntos básicos, hasta situarse alrededor de 4.1 %. Al descomponer este movimiento, el factor clave es evidente: la prima por plazo. Esta es la compensación adicional que los inversionistas exigen por mantener deuda de largo plazo, dadas las incertidumbres futuras. Según estimaciones de la Reserva Federal de Nueva York, dicha prima ha aumentado casi un punto porcentual completo.

En mi opinión, esta señal no debe tomarse a la ligera. Es una advertencia contundente del mercado.

Lo que están descontando los inversionistas es el riesgo de que la Fed esté recortando tasas en un entorno de inflación persistente, mientras la carga de deuda federal sigue creciendo a un ritmo que muchos consideran insostenible. No es solo una cuestión de política monetaria; es también una preocupación fiscal.

La lección es dura, pero clara. La Fed controla la tasa overnight. No controla la tasa de largo plazo. Esa la fija el mercado, en función de las expectativas de inflación, los riesgos fiscales y la credibilidad de la política económica en su conjunto. Por eso, el aumento de los rendimientos de largo plazo en medio de un ciclo de recortes debería generar una reflexión profunda. Algo no está alineado.

La gran pregunta que queda en el aire es incómoda, pero necesaria: ¿ya recortó la Fed demasiado las tasas? En medio de esta incertidumbre, la amenaza latente que se cierne sobre el mercado y la economía es clara: la estanflación.